到(2014?)6月末，中国广义货币总量已超过120万亿元

[转帖]凤凰周刊：货币超发风险加剧

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万里如虎 于 2014/9/3 14:02:24 发布在 凯迪社区 > 经济风云



今年中国宏观经济要保持7.4%的增速，社会融资总规模可能至少需达到20万亿元。但经历过几年前的“4万亿”刺激计划，大幅超发货币的后遗症已显露无疑。中国的宏观经济决策部门，正面临着货币政策的两难。

7月中旬，中国经济决策团队交出了半年的成绩单：宏观经济明显复苏，经济增速超出此前市场的预期，二季度的GDP增速在一季度7.4%的基础上提高0.1个百分点，多项数据表现强劲。

但此轮经济复苏主要是由于刺激政策所致，尤其是在基础设施和保障性住房的投入。为了配合中国政府的刺激政策，央行再次加大货币供应和信贷投放，导致货币供应大幅增加、债务规模进一步恶化。

有关学者认为，面对货币超发和债务恶化的局面，中国货币决策层再次面临两难：如果收紧货币政策，一脚刹车踩下去，很有可能会导致大量地方融资平台和地方债等融资主体的资金链断裂，不仅基建投资难以持续，经济增速下滑，更大的可能性是引发系统性的金融风险；而如果继续宽松，货币超发和债务规模将进一步恶化至更加危险的地步，短期内引发通货膨胀，长期内加剧潜在的金融风险。

央行“再次放水”

上半年货币供应显著超发。其中，广义货币 M2增速为14.7% ，同期GDP名义增速仅为 8.5%。央行发布数据显示，到6月末，中国广义货币总量已超过120万亿元，导致 M2和GDP比值上升至213%，再创历史新高。而且，同期公布的社会融资总额也高达10.57万亿元，为有统计数据以来最多的半年。

对此，不少经济学家直言不讳的称之为“再次放水”。比照央行的货币政策操作记录，可以清晰地看到这半年来，尤其是第二季度央行逐渐“开闸放水”的过程。

与此同时，中国经济的债务规模继续膨胀。根据海通证券的统计，企业和金融部门恶化最为显著，企业负债/GDP从121%升至127%，金融部门非信贷市场负债/GDP从97%升至107%，而居民负债/GDP从36%升至37%，政府负债/GDP从44%升至46%。

渣打银行大中华区研究主管王志浩在研究报告中指出，截至6月底，中国债务总额达到GDP的251%。

8月2日，央行在其发布的二季度货币政策报告中，也表达了类似的担忧：中国经济内生增长动力尚待增强，全社会债务水平上升较快，经济金融领域的潜在风险值得关注。

更为令人忧虑的是，债务转化为经济增长的效率在不断降低。近年来中国经济增速不断下台阶，但社会融资总量的规模却越来越大，如2013年社会融资总量新增17.3万亿元，已高于2009年大规模刺激政策时的新增社会融资总量13.9万亿元。

中国经济目前正处于产能过剩的阶段，投资进一步扩大产能，加剧了产能过剩的矛盾，在总需求不足和激烈竞争的情况下，企业的盈利状况不断下降，无法覆盖债务的利息支出。

债务风险的提高本身就会提高融资成本，根据国家统计局7月份公布的数据，自去年下半年以来，工业企业利息支出和财务费用增速持续上升，1-4月利息支出同比增长9.5%，财务费用同比增长17.4%，均高于主营业务收入增长速度。

从去年开始，已经有多个地方政府融资平台发生了无法偿还利息而导致债务违约的情形。审计署近期公布的数据显示，从去年6月底至今年3月底，共有9个省份超8亿元的债务逾期未还。

货币政策两难

今年的《政府工作报告》将全年的M2的增速定为13%，预计全年新增M2为15万亿元左右，而上半年M2余额已经增长了近11万亿元，这意味着如果要完成全年13%的目标，下半年全社会融资总额将从上半年的近11万亿元急剧收缩至5万亿元。

这将导致市场利率的急剧上升和风险的加剧，加重企业的利息负担，一旦企业盈利能力下降无法覆盖利息支出，很容易出现企业违约事件，类似的情形已经在2013年下半年上演过一次。

如果收紧货币政策，地方债也将因为无法借新还旧而可能出现大面积的违约事件。从今年年初以来，由于房地产市场的下滑，土地市场遇冷，地方政府的土地出让收入锐减，地方债开始出现违约事件。

但如果继续维持现有的宽松政策，2014年的货币供应量将创下有史以来的历史纪录。中国社科院7月25日发布的《经济蓝皮书夏季号：中国经济增长报告(2013—2014)》预测，今年经济增速为7.4%。社科院经济所副所长张平在报告发布会上表示，“今年经济要保持7.4%的增速，没有20万亿元的资金下不来。”

张平预计，今年社会融资总规模将达20万亿元，而新增贷款规模可能超过10万亿元。若2014年新增贷款规模超过10万亿元，不仅超过了经济刺激力度最大的2009年，并将首次突破10万亿大关。如果2014年社会融资总规模达到20万亿元，该数据同样也将创历史新高。

天量货币供应之后，通货膨胀将如影随形，跟随而至。央行二季度货币政策报告中一改一季度报告对通货紧缩的忧虑，开始提示通货膨胀的风险：物价对需求面变化总体上较为敏感。未来若总需求持续回升可能会加大物价上行压力。对未来价格走势的动态变化仍需给予关注。

法国巴黎银行中国首席经济学家陈兴动对《凤凰周刊》记者表示，央行之所以会面临这样的政策两难，主要是由于中国存在一个对货币政策不敏感的特殊国有部门，包括各类国有企业以及地方政府融资平台。这类企业的特点是预算软约束、对利率不敏感。

陈兴动分析，在货币政策整体紧缩时，利率上升，但这类企业对利率不敏感，多高的利率都敢借，由于往往有政府信用担保，享有准主权信用，银行也愿意将资金借贷给这类企业，其结果就是抬高市场利率，将非国有的民营企业挤出资金市场，造成更有效率的非国有部门无法得到资金；而在货币政策宽松时，国有部门则快速扩大债务规模，提高杠杆水平和债务规模，加剧金融风险。

财政赤字货币化？

经历过2009年“四万亿”的大水漫灌之后，决策层也意识到了货币超发带来的危害。在今年半年报数据出台之后，国务院总理李克强与部分经济学家举行了座谈会。

李克强重申要“在区间调控的基础上，注重实施定向调控”。具体来说，就是“保持定力、有所作为、统筹施策、精准发力，在调控上不搞‘大水漫灌’，而是抓住重点领域和关键环节，更多依靠改革的办法，更多运用市场的力量，有针对性地实施‘喷灌’、‘滴灌’。这是区间调控方式的深化。”

为此，央行祭出了一个新的政策工具: 抵押补充贷款（PSL），据媒体报道称：国家开发银行已从央行获得3年期的1万亿元PSL，并将用于支持棚户区改造、保障房安居工程及“三农”和小微经济发展。

所谓抵押补充贷款，实际上就是类似再贷款的从无到有的印钞的手段，商业银行以中长期贷款为抵押品，从中央银行获得贷款，是央行新创的一种新型基础货币投放手段。

之所以选择PSL，一方面是为投资稳增长提供资金，另外一方面是为了引导中长期利率走势，降低企业的中长期融资成本。根据媒体报道，此次央行向国开行提供的1万亿元PSL利率稍高于4%，明显低于市场中长期的贷款5%到6%的利率水平，央行期望通过PSL拉低国开行的融资成本进而影响其他金融机构的融资成本。

央行在二季度货币政策报告中明确表示，要继续进一步发挥开发性金融对棚户区改造的支持作用，发挥好依托国家信用、为棚改提速提供依法合规、操作便捷、成本适当、来源稳定的融资渠道，保证棚改任务的资金需要，并努力降低资金成本。

和降低存款准备金率这样的“漫灌”相比，PSL这样的“滴灌”看似定向精准，可以避免印钞带来的副作用，但是货币政策实质上仍然是总量政策，资金流动也极为频繁和难于监管，很多定向投放的资金往往流入了其他领域。

审计署6月24日发布《国务院关于2013年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》显示，包括工商银行等八家银行的3750亿元贷款通过同业合作、基金理财等类信贷业务投向国家限制的地方政府融资平台公司及房地产企业。这种绕道向地方融资平台、房地产企业放贷的做法一直是银行业“阳光下的秘密”。

不少学者批评此次央行对国开行的抵押补充贷款实际上等于财政赤字的货币化，国开行是政策性银行，其从央行获得政策性贷款用于棚改和保障性住房建设的行为更像是准财政行为。

记者／熊剑锋

本文刊载于《凤凰周刊》