也谈牛顿第四定律
老周
大家都知道牛顿力学有三大定律，分别是 第一惯性定律; 第二加速度定律 (F = ma); 第三作用与反作用定律。但有关牛顿第四定律，就有许多版本了， 比如 “When people are mad, they move faster" (呵呵...). 本文想讨论的是 Buffett 版的牛顿第四定律: "The more you move, the less your return is".
Buffett 认为在股市里进出太频繁会降低收益，只有长线持有才能大获收益。这也
是有历史统计数据作支持的。数据表明，S&P500 指数从 1926 年至 2005 每年的复
利回报大约是 11.2%，但是如果你错过每年最好的 10 天，回报下降至约 3.0%。当
然你会说，我怎么会这么倒霉呢，每年都错过最好的10天？ You are right, absolutely! 但是，倒过来说，你又怎么能那么幸运， 每年都能持有最好的天数，而同时又能避免最坏的天数呢？这组数据的真实意义其实在于 timing market 是非常困难的，if not impossible. 而且，短线进出，tax burden 是很高的 (新手往往会说我不管tax。那是因为你的portfolio还小，等你的portfolio超过一定数目，税的问题就很严重了。当然你还会说， 我的投资都是401K 或 IRA，没税的问题 - 但如果你只
局限于 retirement account，由于每年 contribution 的限制，你的balance 是不
会太高的，除非你已七老八十 - 这个坛子里的人好象不像)。总之，假设40%的联邦
和州税 (income tax)，你得达到 18.7% 的回报才能比肩 permanent 拥有的11.2%
(18.7% x 0.6 = 11.2%).研究过长线(比如10年)平均回报率 distribution 的朋友
都知道，要长期领先别人7.5个点是很困难的。越长线，回报越符合 normal distribution，standard deviation 就越小，你想大幅度超过别人就越困难。 所以为了能长线持有，选股的标准就必须非常严格。Buffett 常把人一生的投资机会比喻成一张只能打20个孔的卡片， 每买一支股票，你就减少了一个孔。
Wharton 的教授 Jeremy Siegel 在他的 一书中, 以
翔实的历史资料证明，如果你能买对一小部分 S&P500 公司，那么长期20%的回报是
可能的， 前提是你不能买进太多的loser。也就是说要减少失误率. 为了减少失误
率，最佳的办法就是减少打击率。Buffet 认为减少打击率就要精挑细选，首先公司
的营运历史要长， 公司的long term ROE 不能太低(必须大于 15%)， 公司的 D/E
ratio 不能太高 ( < 40% )。而且挑选出来不一定就要马上进场， 而是需要耐心等
待，等待最佳的时机才进场。因此最佳策略是放弃很多小机会来换取极少数的大机
会。很多人对 efficient market 理论不以为然，认为那是那些没有实战经验的学
院派想出来的东西。我倒认为减少打击率恰恰是 efficient market 理论的支持之
一。在绝大部分的时间里，市场中有很大discount的股票是不多的 - 市场还是很有
效的，或者更准确的说是能 take profit 的机会并不多。这跟我自己有限的，仅10年
的database screening 的经验也是相符的。所以 Buffett 才会说一生只有20次机
会。
我在前文中曾提到，房市的精髓是地点，地点，地点；股市的精髓则是风险，风险，
风险。风险应在事先预防，而不光是事后止损。事后止损是不得已的消极策略，事
先预防才是真正利润保障。其核心也可以归纳为一句话 “为了减少失误率，最佳策
略就是减少打击率”。
当然，金融定律更象是生物定律，而不象是物理定律。生物定律都有exceptions,金
融定律就更有exceptions. George Soros is one of them for this Newton's Fourth Law.
老周
大家都知道牛顿力学有三大定律，分别是 第一惯性定律; 第二加速度定律 (F = ma); 第三作用与反作用定律。但有关牛顿第四定律，就有许多版本了， 比如 “When people are mad, they move faster" (呵呵...). 本文想讨论的是 Buffett 版的牛顿第四定律: "The more you move, the less your return is".
Buffett 认为在股市里进出太频繁会降低收益，只有长线持有才能大获收益。这也
是有历史统计数据作支持的。数据表明，S&P500 指数从 1926 年至 2005 每年的复
利回报大约是 11.2%，但是如果你错过每年最好的 10 天，回报下降至约 3.0%。当
然你会说，我怎么会这么倒霉呢，每年都错过最好的10天？ You are right, absolutely! 但是，倒过来说，你又怎么能那么幸运， 每年都能持有最好的天数，而同时又能避免最坏的天数呢？这组数据的真实意义其实在于 timing market 是非常困难的，if not impossible. 而且，短线进出，tax burden 是很高的 (新手往往会说我不管tax。那是因为你的portfolio还小，等你的portfolio超过一定数目，税的问题就很严重了。当然你还会说， 我的投资都是401K 或 IRA，没税的问题 - 但如果你只
局限于 retirement account，由于每年 contribution 的限制，你的balance 是不
会太高的，除非你已七老八十 - 这个坛子里的人好象不像)。总之，假设40%的联邦
和州税 (income tax)，你得达到 18.7% 的回报才能比肩 permanent 拥有的11.2%
(18.7% x 0.6 = 11.2%).研究过长线(比如10年)平均回报率 distribution 的朋友
都知道，要长期领先别人7.5个点是很困难的。越长线，回报越符合 normal distribution，standard deviation 就越小，你想大幅度超过别人就越困难。 所以为了能长线持有，选股的标准就必须非常严格。Buffett 常把人一生的投资机会比喻成一张只能打20个孔的卡片， 每买一支股票，你就减少了一个孔。
Wharton 的教授 Jeremy Siegel 在他的
翔实的历史资料证明，如果你能买对一小部分 S&P500 公司，那么长期20%的回报是
可能的， 前提是你不能买进太多的loser。也就是说要减少失误率. 为了减少失误
率，最佳的办法就是减少打击率。Buffet 认为减少打击率就要精挑细选，首先公司
的营运历史要长， 公司的long term ROE 不能太低(必须大于 15%)， 公司的 D/E
ratio 不能太高 ( < 40% )。而且挑选出来不一定就要马上进场， 而是需要耐心等
待，等待最佳的时机才进场。因此最佳策略是放弃很多小机会来换取极少数的大机
会。很多人对 efficient market 理论不以为然，认为那是那些没有实战经验的学
院派想出来的东西。我倒认为减少打击率恰恰是 efficient market 理论的支持之
一。在绝大部分的时间里，市场中有很大discount的股票是不多的 - 市场还是很有
效的，或者更准确的说是能 take profit 的机会并不多。这跟我自己有限的，仅10年
的database screening 的经验也是相符的。所以 Buffett 才会说一生只有20次机
会。
我在前文中曾提到，房市的精髓是地点，地点，地点；股市的精髓则是风险，风险，
风险。风险应在事先预防，而不光是事后止损。事后止损是不得已的消极策略，事
先预防才是真正利润保障。其核心也可以归纳为一句话 “为了减少失误率，最佳策
略就是减少打击率”。
当然，金融定律更象是生物定律，而不象是物理定律。生物定律都有exceptions,金
融定律就更有exceptions. George Soros is one of them for this Newton's Fourth Law.
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