本次地产调整，受冲击最大的是办公大楼业。但办公大楼崩盘的原因相对复杂些，至少利率并不是最主要的原因，而像居家工作等人们生活习惯的改变才是主因。
受冲击仅次于办公大楼排名第二的应该是美国公寓楼业，确切地说是用短期浮动利率债务抄大型公寓楼的投资者（而用长期固定利率投资大型公寓楼的投资者则受影响不大）。很多私募众筹者用的就是这种短期和浮动利率贷款，并且地产中的私募众筹大多都用来投资大型公寓楼。因而，在利率快速增高和利率高启的当前，公寓楼私募众筹就成了重灾区。
在过去一年，有很多私募众筹公司，不严重的则停止分红（stop distribution），状况更差一些的则要求追加资金（Capital calls），更惨的是被银行收回或血本无归地大甩卖。
而这一切，不仅发生在一些默默无闻的小公司或业余操盘手身上，就连很多业界享有声誉的大私募公司，由于对利率风险估计不足，也遭到同样的厄运。
估计这一次，绝大多数的私募众筹公司会被清盘出场，或者被迫甩锅而另起炉灶。而在利率升高前入场并且用短期浮动利率的投资，估计大都会蒙受重大损失，甚至会血本无归。
而这一切，都是利率惹的祸！
让我们通过数字，来帮助理解一下当前的形势。
美国公寓楼高点时的Cap Rate约4.4，由于利率的升高，当前的Cap Rate已经升到约5.5，这就意味着公寓楼价格的跌幅已经达到了20%。
雪上加霜的是，银行收紧了贷款条件，以前的LTV可以到70~80%，而目前很多银行要求LTV要低于60%， 甚至是50%。
比如，一个操盘手众筹了120万，用100万为首付，贷款300万，买了个400万的物业，贷款期限是5年。
而到第5年贷款到期时，物业的市场值只有300万，而银行refinance要求的LTV是60%。
这时操盘手只有两个选择：
- 以300万亏本卖掉，加上交易成本和操盘手收取的费用，投资者基本血本无归。
- 因为物业的市值只有300万，而refinance的LTV是60%， 意味着refinance只能贷出300*0.6=180万。而原贷款有300万，还差120万。也就是说，除非再多拿出120万的资金，才能满足refinance的条件。
可以看出，以上两种选择都不好玩。不幸的是，这也正是目前很多私募众筹面临的困境。
下面说说我所知道的几个业界知名公司和名人当前面临的烂摊子。
Ashcroft Capital在美国公寓楼私募众筹业尽管不是规模最大，但它的名气确是大得很，这主要归功于1 Book，1 Podcast和1 Conference。Ashcroft创始人之一的Joe Fairless所写的 Best Ever Apartment Syndication一书，基本上是公寓楼私募众筹操盘手的Bible；他所主持的The Best Ever Show podcast，传说是业界最早的；而Ashcroft组织的一年一度Best Ever Conference，更是在业界如雷贯耳。
Ashcroft最先做的二十几个独立的公寓楼私募众筹项目，回报都不错（当然也是时机好）。但从大约2021年开始，他们开始以基金的形式募资，以前一个项目一募资，而新的基金模式可以买多个物业。结果，他们的第一个基金(AVAF1)已经开始Capital call，否则若以目前市场值卖掉物业的话， Class B会被完全wipe out掉，Class A也会大出血。主因就是利率快速增高，顶不住了，尤其是有的物业面临Refinance，尽管他们对利率做过hedge（利率hedge一般有Interest Rate Cap 和Interest Rate Swap两种方式，一般1~3年，他们用的是Interest Rate Cap）。
2022年9月，我曾经关注过他们正在募集的第二个基金（AVAF2），当时我有不少资金，尽管我也想投一部分私募基金，但由于市场利率高启，我当时对以equity形式投资物业不感兴趣，因为时机不对，而我更感兴趣的是Debt 基金。尽管我不会投这个项目，但闲着也是闲着，出于好奇， 我就跟他们进行了交流，了解到了这个基金的不少信息。这个基金募资的目标约1.1亿，当时他们已经募到了八千五百万，估计两个月后就能达成目标，基金包括7个公寓楼群。我仔细看了看他们已经购置的几个物业的信息，发现有好几个物业购入的Cap Rate竟然都低于3，好像是2.9左右，买价如此之高，有些出乎我的意料。
不出预料的话，他们的前两个基金的投资者都会蒙受巨大损失。当然，投资者是否会被全部wipe out得看以后的市场形势和利率下降速度。
即便如此，他们目前也正在积极推销他们的第三个基金…
Western Wealth Capital的CEO Janet LePage是业界的女中豪杰，就连她的竞争对手都夸她投资坚持自己的原则和标准（underwriting criteria）。她的公司以前战绩辉煌，只是有一点，她一直选择用短期的浮动利率过桥贷款，即便对利率进行hedge，也只hedge一两年，这次利率快速升高，也是顶不住了，卖掉了好几个物业，投资者基本是血本无归。
熟悉BiggerPocket的朋友可能会知道 Brandon Turner，他是BiggerPocket地产投资播客的前主播，并且写了好几本畅销的地产投资书，就连很多地产投资者熟知的BRRRR、House Hacking等术语，也都是他杜撰出来的。他是个很好的主持人，文笔也好，我一直很喜欢他主持的播客，至少我感觉他比现主播David Greene要好得多。几乎可以说， 他在BiggerPocket，甚至是美国地产界，已经成了一个无人不知无人不晓的人物。
大约做了9年的主持后，已经声名在外了，他便辞了主播的职务，和另一个有过大型公寓楼操作经验的Brian Murray，合伙成立了私募众筹公司Open Door Capital，开始募资投资大型公寓楼和Mobile Home Park。
Brandon Turner是何等人物，那是振臂一呼，应者如云。他可以在短时间内募到大量资金，想募一个亿，对他来说是小菜一碟。但无论是Brandon Turner还是Brian Murray，都没有点石成金的本领，你有能力短时间募到大笔资金，不见得有能力快速而有效地配置这些资金。到头来他的融资优势反倒成了压力，那么多的资金在手中，购买物业会有很大的紧迫感，很可能会饥不择食，以高价购买物业。再加上入市的时机不好，正是快速加息的前夜或加息进行中。并且跟多数私募众筹一样， 他们用的大多是短期浮动利率贷款，所以结果就可想而知，现在他的投资者是骂声载道，他也算是又出了一回名，伟大的Brandon Turner终于跌落神坛！当然，这没耽误他本人赚得盘满钵满。
其它处于同样困境的还包括Tide Equities, GVA Group, Nitya Capital 等，还有已经完全垮掉的Applesway Investment。
估计接下来的两年，也就是2025~2026年，美国的公寓楼私募众筹业，会来一次大清盘，有很多的公寓楼会被收回或亏本变卖。这是因为，短期贷款一般是5~7年，加息前入场的贷款到时该到期，需要Refinance了。即便是贷款没到期的， 由于大多用的是浮动利率，即便对利率做过hedge, 一般的hedge也不会超过三年，所以一些贷款即便没到期，利息估计也顶不住了。
有些朋友会问，既然2025~2026年很可能是公寓楼大清盘，那存不存在抄底的机会？首先，我个人感觉，尽管公寓楼的价格可能还存在着下行空间，但幅度不会太大。最重要的是，现在市场上有海量的资金都想入场抄底，如果大家都想捡漏毛，那真正捡得着的可能性就不大。不过无论如何，既然存在着大清盘，那机会肯定会比平日多，所以有志于入场的朋友不妨在接下来的两三年多留些心。
这次利率的快速窜升，先是搞垮了几个lender（银行），接下来就该搞垮很多borrower了。
如果读完这篇文章，您得出的结论是：坚决不投私募众筹，全都是骗子！那我只能说你歪了楼，这不是我想表达的主题。我是想让大家清醒认识到短期和浮动利率贷款的巨大风险，这个与是否私募无关。
我大约算了算，如果我的贷款不是固定利率的，而是变为浮动利率， 如果按目前7~8%的贷款利率， 那我出租房的租金利润就全没了。所以，我对太太说，现在我的租金利润并不是房子赚的，而是贷款赚的。
关于短期和浮动利率债务的风险，市场算是给我们上了生动的一课，也让我们有机会近距离地领教它的威力， 但愿您也能从中受到启发！
建宁 2024/6/9
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