股市创新高 风险须警惕

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要投资者对未来经济的预期发生微小的变化，股市就会做出强烈的反应。道琼斯工业平均价格指数和日经指数近来的涨势就是典型的例子。

道琼斯指数周二创出历史新高，已较2009年的最低点位上涨超过一倍，仅今年以来就累计上涨近9%。而日经指数自2012年10月份以来也已上涨40%。

即便是欧洲股市也出现大幅上涨，尽管欧元区大部分成员国似乎还陷于无穷无尽的支出紧缩和经济衰退中。那么，推动股市走高的动力到底是什么？

标准的回答是，作为体现未来预期的一种机制，股市只是在对未来3-5年或更长时间的更乐观的经济增长前景作出反映。这种角度的问题在于，股票价格应该与未来回报（大部分为股息）的当前价值一致。但从历史情况看，股息的增长一直较为平稳。耶鲁大学经济学家Robert Shiller就曾验证，股票价格的波动幅度远高于股息和收益的波动幅度。

造成这种波动幅度差异的部分甚至全部原因都可能归结为风险偏好的变化。这可以从市盈率（尤其是周期性因素调整之后的市盈率）的长期波动中看出来。事实上，经周期性因素调整后的美国公司股票市盈率的确在上升，目前已较长期趋势高出三分之一。由于历史不一定给未来提供指引，市盈率的长期趋势很可能也在上升，而非静止不动。

人们也可以把股价看作是未来各种可能性的综合。这可能产生意想不到的巨大影响。对未来极端事件的预期即使只是发生很小的变化，也可能导致市场出现剧烈波动。即便在其他所有情况都不发生变化的情况下，只要对未来发生严重通货膨胀的预期出现微幅的升温，就可能导致股价进一步上涨5%左右。

日本股市似乎就是这种情况。日本政府或许可以实现2%的新通胀目标，但日本的经济结构失衡非常严重，国债负担也异常沉重，一旦利息成本上涨，促使财政当局逼迫日本央行(Bank of Japan)将债务货币化，日本的通货膨胀将很容易升到非常高的水平。

美国和英国股市也是如出一辙，只是程度不及日本。

还有就是博傻理论。

美国股市本轮上涨据说是有史以来最遭人恨的一次。在过去不到10年的时间里，美国股市已经遭遇两次崩盘，有太多指标表明股价已经脱离经济基本面，更不用说，让许多市场人士感到不安的投机狂潮已经露出了苗头（纽约证券交易所保证金债务同比增加32%，已接近2007年时的顶点）。这些市场参与者还在硬着头皮买进股票，但他们这么做只是不希望被同行甩在后面并因此丢掉工作，其实，他们对这一轮股市上涨并没有信心。

所以，他们只能寄希望于全球央行无休止地提供廉价流动性以维持当前的股票估值，同时满心期待自己在大限来临的那一刻比任何人都早一步实现胜利逃亡。

但最终的结局自然是争相逃命中的互相踩踏，而且几乎没有人可以幸免。

Alen Mattich

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