美国按揭风险流向海外

美国的房地产泡沫渐渐破裂，最先发出痛苦呻吟的可能来自于欧洲和亚洲。

这是因为投资银行一直在将拖欠房屋抵押贷款的多数风险转移给海外投资者，而很少转移到美国的贷款人和投资者身上。

这种变化的原因之一在于美国银行监管机构对房屋价格飙升，和贷款人允许豪宅业主推迟偿还本金，以此积极扩大贷款规模的趋势感到担忧。向海外转移风险的另一个原因在于联邦国民抵押贷款协会(Fannie Mae, 简称：房利美)和联邦住房贷款抵押公司(Freddie Mac)──以前美国抵押贷款市场上信贷风险的主要承担者──在这一领域发挥的作用越来越小。

Pacific Investment Management Co. (Pimco)的投资组合经理丹尼尔·伊瓦辛(Daniel Ivascyn)说，贷款人将房屋贷款打包为抵押债券，而海外投资者大举买下了一些风险最大的品种，而美国国内许多精明的投资者则对风险较大的品种往往敬而远之。

这种转移风险的工具就是迅速扩大的抵押债务证券(CDO)市场，这种债务工具已经成为投资银行和理财公司的主要收费来源之一。CDO是投资银行等机构创造的，向投资者销售证券和债券的投资工具。所得用于购买一系列债券和其他固定收益资产。用以购买美国按揭抵押证券和其它类型资产抵押证券的CDO正在源源不断地涌向市场。

根据贝尔斯登公司(Bear Stearns Cos.)的数据，今年前7个月，这种CDO的总发行量就达到了350亿美元左右，高于2004年全年的497亿美元和2003年全年的231亿美元。

贝尔斯登高级董事总经理吉安·辛哈(Gyan Sinha)说，CDO是海外保险商、退休基金和其他投资者将资金投入巨大的美国按揭市场的简便方式。CDO将众多按揭证券打包为一个产品，使投资者免于对各个证券逐一研究。

而Pimco的伊瓦辛表示，从另一方面，CDO又成为风险较大的按揭证券的最大买家。如果拖欠偿还导致向按揭债券持有人支付的现金数量减少，那么低评级、高风险债券品种的持有人就会在投资级债券持有人面临风险前承担损失。

按揭违约的情况近年来非常少见，主要是因为房价飙升使得麻烦缠身的借款人可以轻松地再融资或卖掉房产。但当房屋市场转冷时，违约行为却可能增加。

法国保险公司安盛(AXA SA)就是断言美国按揭市场从长远来看将继续表现良好的欧洲主要投资者之一。安盛基金管理部门的CDO投资负责人亚历山大·马丁-米恩(Alexandre Martin-Min)承认美国房屋市场存在风险。但他说，当投资者对这类风险感到恐惧时，那些认为收益将大于风险的投资者就会从中发现机会。

马丁-米恩说，他仅投资由他个人了解和信任的专家管理的CDO。他说，安盛频频投资于康涅狄格州Ellington Capital Management和纽约基金公司BlackRock Inc.管理的CDO。

部分CDO和对冲基金正在采用类似于保险的被称为信用违约掉期的产品，防范按揭违约可能大幅增加的情况。违约保护掉期合约的卖家收取费用，同意在违约导致部分按揭债券价值下滑时补偿买家。信用违约掉期多年来一直是公司债券的常用保险方式。现在交易商正将其用到按揭证券上。

CDO主要由海外投资者持有，目前正成为这类违约保护产品的大卖家。实际上，CDO认为违约率仍将保持较低水平。信用保护掉期合约的买家──主要是对冲基金──则认为违约率将会上升，或持有按揭债券的投资者至少会要求更高的收益率。伦敦Barclays PLC旗下子公司Barclays Capital资产抵押证券部门的高级交易员罗伊·坎图(Roy Cantu)说，这些掉期产品使得对冲基金、银行、理财公司和其他投资者能够比以前获得更大的按揭信用头寸。

当然，并不是所有的美国按揭风险都流向了海外。美国的银行和其他按揭贷款人仍持有大量按揭产品。根据美国联邦存款保险公司(Federal Deposit Insurance Corp., FDIC)的数据，第二季度按揭及相关证券占美国商业银行和存款机构资产的35%，高于2000年时的31%。银行业监管机构并不清楚贷款人帐面承载的信用风险有多少，也不清楚国内外的其他投资者持有多少。但FDIC的副主管巴巴拉·瑞安(Barbara Ryan)表示，银行持有的大多数按揭抵押证券都是由房利美或联邦住房贷款抵押公司担保的，这意味著这些银行不会因持有这些证券而存在信用风险。

另外一个面临风险的是投资于按揭证券的美国房地产投资信托，比如Redwood Trust Inc.和Impac Mortgage Holdings Inc.。对冲基金也常常投资于存在巨大违约风险的按揭证券。活跃于这类投资品种的对冲基金包括Ellington、Clinton Group Inc.、MKP Capital Management LLC和Highland Financial Holdings Group。

直到前两年，房利美和联邦住房贷款抵押公司还买进或担保银行没有保留的大部分美国按揭贷款，因此承担了大部分信用风险。但最近，这两家公司的市场占有率大大下降，原因之一在于监管机构鉴于其违反会计准则而施加了压力，另一个原因是市场竞争愈演愈烈。去年他们购买单户型住宅按揭的比例从2003年的53%下降至34%。

还有一个原因就是他们一直不是日益受到欢迎的只付息贷款和其他推迟偿还本金的按揭品种的主要买家。联邦住房贷款抵押公司的管理人员称，他们将会购买更多此类按揭，但也表示要谨慎操作。


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