美国投资者开始买高风险债券

信贷市场已经恢复元气。而现在，那些作为本次信贷泡沫标志物的特色证券产品，有一些似乎也已稍现生机。

企业债市场的回升以及美联储(Federal Reserve)向市场稳定提供的廉价资金，正鼓励投资者冒更多风险。而华尔街的银行家和企业则在纷纷利用他们能够得到的机会。

瑞信上周安排了一笔企业放款组合受益证券的发行。这是一种将贷款分割、重组后出售给投资者的复杂证券。一些在本次经济泡沫达到高潮时流行的高风险债务已开始寻找买家。所谓实物支付债券(pay-in-kind bond)就属于这类债务，发行这类债券的企业以这些债券而非现金向投资者支付利息。企业还在发行向债券持有人支付巨额股利的债券。瑞信(Credit Suisse)上周安排了一笔企业放款组合受益证券(CLO)的发行。这是一种将贷款分割、重组后出售给投资者的复杂证券。

一些企业还试图发行由按揭贷款支持的证券，而这些按揭贷款没有政府的担保。

标准普尔公司(S&P)旗下机构Leveraged Commentary and Data的负责人米勒(Steven Miller)说，我们经历了一段谨小慎微的日子，现在正步入恢复阶段，类似2004-05或1995-96年时的情形，我们开始看到有人在挑战自己的风险承受极限。

从好的方面看，另类信贷工具和方法的复苏显示，金融市场正变得更为健康，投资者愿意冒更大的风险，这给了企业更多获得资金的途径。而且这些做法的普及程度还没有高到足以显示另一次泡沫破裂过程正在临近。

大多数投资者说，他们已从本次危机中接受了深刻教训，已能够辨别什么才是他们要买的东西，并对承担投资风险要求更高的回报。

但由于美联储依然实施宽松的货币政策，而投资者在高收益率的诱惑下正越来越愿意冒险，那些显示有可能出现麻烦的潜在迹象值得关注。

虽然信贷行为越来越具风险性的趋势已经出现了好几个月，但这一趋势只是在今年第一季度才高涨起来。比如说，据米勒讲，为了向企业的私募股权投资者支付股息，今年第一季度共发行了价值88亿美元的债券，而2009年全年发行的这类债券只价值79亿美元。

而由依然问题重重的商业房地产支持的债券正初现生机，不过银行家和分析师们预计这一市场短期内不会全面复苏。Dealogic的数据显示，美国今年第一季度共发行了价值29亿美元的商业按揭贷款支持证券，而去年第一季度这类证券的发行额只有6.93亿美元。这些交易包含到期贷款，不过银行家们也在开发由新发放商业房地产按揭贷款支持的债券。

Dealogic数据显示，第一季度的杠杆贷款（提供给高负债公司的贷款）达到1,200亿美元，比去年同期增长56%。

金融数据提供商Markit数据显示，二级市场的杠杆贷款价格已从2008年12月触及底点56美分买1美元贷款，回升至大约92美分买1美元。

与此同时，当时信贷泡沫的其他问题产品也已悄悄地重返市场。

上周有消息传出，可能会重新推出抵押贷款支持证券，这些证券由不受房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)贷款规模限制的贷款来支持。上周还诞生了今年第一只实物支付债券，借款人可以通过进一步举债、而不是用现金来偿还利息。另外还有几类对借款人解除了部分常见限制的“软约束”(covenant-light)贷款。

企业希望用最宽松的条款借到资金，这再自然不过。它们请来销售债券和贷款的银行，则有义务努力让投资者接受更宽松的条款。

在信贷泡沫中，这做起来很容易，因为投资者轻易就接受各种宽松的条款。但在泡沫破灭后，很大一部分权力又回到了投资者手中。他们新产生的谨慎心态，或许可以在一个方面解释，为什么2009年年尾发生了一些软约束贷款和实物支付债券交易之后，到目前为止只有很少的类似交易。

市场在飞速上涨过后，普通公司信贷已无多少获利空间，公司债券收益率（与价格反向波动）已经远远低于雷曼兄弟(Lehman Brothers)破产以前的水平。更具特色的信贷工具重新推出，或许能把投资者从这些更传统的债务中吸引过来。

目前多数观察人士认为，这应该属于一种良性的发展，而不是发生新一轮危险信贷泡沫的先兆。

这类观点认为，信贷危机不是这些工具本身造成的，而是因为它们被过度使用和滥用造成的。至少投资者熟悉这些信贷工具，并完全明白其中的风险。

而且，虽然当前的信贷交易涉及的数额很大，但在泡沫最盛时期的水平面前，仍然是相形见绌。

例如标准普尔的米勒指出，今年以来共发行了88亿美元股息资本重组债券，2007年同期的发行量是550亿美元。

Dealogic数据显示，一季度全球范围内的杠杆收购交易额共有280亿美元，不足2007年一季度所达峰值的10%。

而这些交易中的投资者最近已经逼迫借款公司做出了其他让步，一般是提高收益率。

Mark Gongloff


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