对冲基金涌向市政债券

对冲基金最热衷的交易既不是高风险且结构复杂的衍生金融产品或者股票，也不是货币或利率产品。

而是......美国市政债券市场上的一种简单的套利交易。这种市政债券套利交易眼下正越来越火爆，今年迄今为止的免税收益率已超过3%，12个月以来的免税收益率更是超过了12%，让不少投资者垂涎欲滴。

最近交易市政债券的收益高于大多数股票和债券投资的收益，与大多数对冲基金今年以来的平平收益相比就更可观了。

“这项交易正在成为市场的主流，而且似乎越来越强大，”T. Rowe Price市政债券部门投资组合经理休奇·麦格尔科(Hugh McGuirk)说。投资者们表示，对冲基金和理财公司纷纷转向这类一直是证券公司交易员宠儿的交易，包括Blue River Asset Management, LLC, BlackRock Inc.和1861 Capital Management LLC等公司就多有涉足。

对冲基金和部分精明的投资者正在买进长期市政债券，最近20年期市政债券的收益率约为4.1%。然后他们构建一个信托结构，把这些债券转换成免税的短期市政债券，也就是所谓附带卖出期权的债券，再把这些债券卖给其他投资者。这种转换后的债券往往都是浮息债券，最近的浮息约为2.4%。投资者获得的收益就是2.4%和4.1%之间的差，如能利用借来的资金进行这种“结转”交易，就能将总收益“放大”。

比如说，如果一家对冲基金利用已有的来自投资者的1,000万美元买入1亿美元收益率为4.1%的长期市政债券，缺口部分通过发行利率为2.4%的短期市政债券筹集。假设短期债券利率不变，那么这笔交易一年就可净赚170万美元。这些所得部分可用作对冲的成本，也就是对冲基金积累起来帮助投资者抵御利率波动等因素冲击的资金。

由于长期美国国债和公司债券等多种债券的收益率通常高于短期债券，所以市政债券市场上的利差往往会更大。目前，短期市政债券和最长期市政债券的息差几乎达到了两个百分点；而与美国国债之间的息差只有1.2%左右。部分原因是短期市政债券需求旺盛，因为大量免税的共同基金都在进行这类交易，压低了收益率。此外，市政府和州政府都愿意发行较长期的债券，所以供应相当充足，推高了长期市政债券的收益率。

没人知道对冲基金到底在市政债券套利交易上投入了多少资金，但市政债券的投资者们说，对冲基金的参与已经在市场上有所反应，长期利率下降，全美各州、市政府的发债成本都因此受到了影响。

对冲基金Anchor Capital Group总裁纳拉扬·普拉萨德(Narayan Prasad)说这类交易“非常诱人”。Anchor去年成立，目前管理著2.5亿美元资金，全部投入到市政债券市场。

市场由散户投资者主导为专业人士提供了不少机会。“市政债券套利市场颇具吸引力，因为它与其他资产类别并不相关，回报率非常高，发行人信用非常可靠，而且这个市场效率不高且独具特色，所以蕴藏著大量机会，”1861 Capital创始人约翰·李(John Lee)说，“如果你要考虑税收的话，这里可是相当优惠的。”

市政债券独立研究机构Municipal Market Advisers总裁汤姆·多伊(Tom Doe)说，这几年对冲基金对市政债券兴趣浓厚，导致附带卖出期权的市政债券的发行量按面值计高达2,000亿美元，几乎是整个市政债券市场的10%。而大约十年前，这个市场还几乎不存在。

有些市政债券交易的专业人士说，对冲基金的参与扩大了对长期市政债券的需求，而发行债券的市政机构更愿意发行长期浮息债券，这样可以降低融资成本。另一方面，对冲基金的参与还增加了短期市政债券的供应，而这些债券又往往是一般投资者乐于购买的。专门投资市政债券的理财公司Breckinridge Capital的总裁彼得·科芬(Peter Coffin)说，对冲基金的进入在市政债券市场起到了很大作用。

经纪公司Twenty-First Securities Corp.的创始人鲍勃·乔丹(Bob Gordon)说，他们也在积极参与这类交易。要赶在这里资金过剩之前抓紧时间盈利。他成立的这家经纪公司主要向富裕的投资者推广对冲基金等其他产品。

加入角逐的对冲基金越来越多，长期利率随之下滑，而短期利率上涨，对有些投资者而言，这类交易的盈利已经不那么丰厚了。

“最大的担忧，”T. Rowe Price的麦格尔科说，就是资金迅速撤离。“那么市场上就会充斥著大量需要在短期内消化掉的债券了。”

另外，针对市政债券的这种交易并非最佳套利方式。发行机构指定相对较高的长期利率，是因为他们必须为投资者面临的两大风险作出补偿：很多市政债券的发行机构都能提前偿付债务，剥夺了投资者获取未来收益的机会；联邦或地方政府也许有一天会取消市政债券投资享受的免税待遇。而对这两大风险，对冲基金没有任何对策。


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