惨淡经营 Sears备受煎熬

又是一个业绩惨淡的财季，Sears Holdings Corp.似乎正在走向深渊。

董事长艾德华•兰伯特(Edward S. Lampert)所倡导的策略一度让Sears受到了众多投资者的热捧。兰伯特名下的对冲基金ESL Investments Inc.控制着49.6%的Sears股权。按照他的计划，公司应维持可观的销售增长，控制资本支出并避免大幅折扣活动，这一切都是为了产生强劲的现金流。

但事与愿违，兰伯特的计划似乎适得其反。Sears的销售额大幅下滑，现金流生成也表现疲软。本财年第一财季，该公司利息、税项、折旧、摊销前收益(EBITDA)较上年同期下滑了65%，降至2.08亿美元；EBITDA是衡量核心业务创造现金流的指标。截至5月3日的这一财季，该公司出现了5,600万美元的亏损。

雪上加霜的是，在Sears业绩表现羸弱的同时，竞争对手Target Corp.与沃尔玛连锁公司(Wal-Mart Stores Inc.)的销售额却实现了增长。

Sears首席执行长布鲁斯•约翰逊(W. Bruce Johnson)周四表示，预计2008财年EBITDA会高于上一财年。但分析师们对此嗤之以鼻。

鉴于Sears现金流不断萎缩，投资者不得不考虑最坏的结果。华尔街分析师们也是一样。摩根士丹利(Morgan Stanley)分析师格雷戈里•梅利奇(Gregory Melich)表示，如果Sears的销售额与现金流继续按目前的速度下滑，那么到明年年初，供应商可能就会开始担心Sears是否有现金支付货款了。

但Sears的发言人表示，公司拥有强劲的资产负债表，持有14亿美元现金、40亿美元信用额度以及超过100亿美元的库存。上一财年营运现金流超过了15亿美元。

如果Sears需要流动资金，它可能会求助于信贷安排；但除非公司业务出现好转，否则资产负债表上增加大笔债务只会令投资者望而却步。

目前为止，Sears的管理层还没有表现出采取果断行动的想法。但鉴于该公司第一财季的业绩表现如此糟糕，因此如果Sears公布重大扭亏为盈计划也不会令人奇怪。

比如，Sears的管理层可以改善资产负债表的管理，增加现金流。即使销售额萎靡不振，也可以通过改善库存管理等手段提高现金流。但如果投入大笔资金改进库存管理系统的话，可能又意味着现金流在明显改善之前会出现大笔流出。

Sears也可以选择更进一步，尝试进行大规模重组，即当机立断地关闭经营不善的商店，并从这些商店的房地产价值上获取收益。梅利奇表示，如果Sears能够将自由现金流（营运现金流减去资本支出）稳定在10亿美元左右的话，该公司股价应当不会跌至75美元下方。Sears股价周四收盘报86.14美元，过去一年累计下滑了52%。

尽管兰伯特与他的管理团队目前解决这些问题还不算太困难，但如果他们抱残守缺，不积极求变的话，那么Sears股价可能很快就会跌破75美元的目标价了。


美国银行投资中国面临风险


美国银行(Bank of America)进一步投资中国可能并不会促使投资者选择这只股票。该银行以较市场价格折让64%的诱人价格增持了中国建设银行(China Construction Bank)股权，持股比例随即提高到了11%。但考虑到中国信贷质量恶化、贷款增长放缓以及经济显现疲软等不利因素，其他投资者效仿之前恐怕会三思而行。

各种证据表明，全球经济放缓与人民币升值已经令众多中国出口企业遭受了打击。今年以来，人民币兑美元升值了5%。此外，由于新劳动合同法的实施，中国公司还面临着成本上升的问题。

预计这些因素都会导致银行不良贷款上升。这引发了几个方面的忧虑。首先，大多数银行只是从2003年才拥有完善的贷款数据，随后经历了一段低违约的迅猛增长时期。这意味着，这些银行可能没有足够的数据来分析经济放缓对银行业绩的影响程度。

其次，里昂证券亚太区市场(CLSA Asia-Pacific Markets)的数据显示，过去三年中国新增贷款余额总计9,770亿美元。此类不稳定贷款占中国贷款余额总量的将近30%，这一比例在亚洲国家中高居第三。

自2005年以来，西方金融机构向中资银行总计投资了180亿美元，而回报则更为丰厚。如果中资银行出现问题，部分西方投资者很可能会利用第四季度股份禁售期满的机会套现离场。而其他投资者迟早也会溜之大吉。


Peter Eavis

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