道琼斯的溢价问题

道琼斯公司(Dow Jones)的股价长期以来一直高于其它报刊类股。在鲁珀特•默多克(Rupert Murdoch)雄心勃勃地提出收购《华尔街日报》(The Wall Street Journal)的这家母公司后，问题已变成：面对这一在媒体界堪称惊人的出价，别的买家还愿意支付怎样的价格？

默多克控股的国际媒体巨头新闻集团(News Corp.)对道琼斯提出了50亿美元的主动收购要约，推动该股股价周二飙升19.87美元，收于56.20美元，涨幅高达55%。其他报刊类股也因此消息走高。

新闻集团表示，这是一个友好的收购提议，该公司称《华尔街日报》是全世界最杰出的报纸之一。但道琼斯的控股股东班克罗夫特家族(Bancroft)向董事会表示，他们将投票反对此次每股60美元的收购要约。班克罗夫特家族持有道琼斯略高于50%的具投票权的已发行股。

由这一出价计算得出的市盈率较高，相当于道琼斯2007年预期收益的近40倍，甚至高于谷歌公司(Google) 31倍的预期市盈率。即使在此收购要约前，道琼斯也较其它报刊类股有着20%至30%的溢价。

这个出价比道琼斯周一的收盘价高出了65%，比去年9月创出的52周低点高出了80%多。周二该股收于5年来的最高水平，并创出了至少30年来的最大单日成交量。目前，道琼斯的股价仍比2000年6月的历史最高点低了20多美元。

收购要约的溢价之高带来了一个问题，即默多克是否将道琼斯视为几十年来的媒体交易中无出其右的宝贵资产。如果如此的话，这项交易将同高价收购运动队或高楼大厦异曲同工。这也将意味着很少会有其它买家会挑战他，使班克罗夫特家族成为他收购的唯一障碍。

但即使默多克将道琼斯视为宝贵资产，他这样做还会有战略方面的原因。道琼斯的内容和品牌有助于他建立一个全球性的商业品牌，这其中包括即将推出的福克斯(Fox)商业新闻频道，该频道可从与《华尔街日报》的联盟中获益。《华尔街日报》目前同CNBC电视频道结有联盟关系。默多克还可以通过他的媒体王国出售该公司的内容。

Centerbridge Partners LP的创始人之一马克•盖洛格里(Mark Gallogly)说，默多克以前就曾这样做过：找到他真正喜欢且具有战略意义的资产，并为之支付能确保获胜的价格。

另一方面，如果其它潜在买家认为在考虑了协同效应和成本削减因素后，这个价格是合理的，或者认为道琼斯的价值应当为收购要约提出前股价的两倍左右，那么一场竞购大战可能随之爆发。萨姆•泽尔(Sam Zell)和大卫•葛芬(David Geffen)等有钱人对Tribune Co.的争夺显示出了报刊对富人的吸引力。

近年来，道琼斯股票的市盈率一般都高于同行，原因之一在于该公司受报纸业务影响的程度要低于其他一些竞争对手。分析师称，预计道琼斯今年的收入将有60%左右来自于印刷媒体。而纽约时报公司(New York Times Co.)在不久前出售了广播电视子公司后，预计90%以上的收入来自于印刷媒体。

与此同时，《华尔街日报》也处于比其他许多报纸更有利的地位，令人眼红的读者群、更高的广告费率、深受尊重的品牌和不断增加的网络付费订户都是它的优势。

《华尔街日报》已经遏制住了其它报纸面临的发行量下滑的趋势。在截至3月31日的六个月中，《华尔街日报》的发行量微幅增加，而整个报纸行业则下降了2.1%。作为全球最大的付费新闻网站，《华尔街日报》网络版增长强劲，今年第一季度付费订户增长了20%，至931,000户。分析师预计，道琼斯今年的每股收益将达到1.51美元，明年将达到1.80美元，高于2006年的1.11美元。

T. Rowe Price Associates投资组合经理大卫•华莱克(David Wallack)说，该公司在没有损害编辑独立公正性的前提下，越来越向着提高盈利能力的方向发展。根据LionShares的数据，T. Rowe Price是道琼斯公司的最大外部股东，共持有950万股。他说，道琼斯是一家创造现金能力很强的公司，资产负债状况良好，拥有独特的资产。

部分分析师认为，新闻集团的举动可能引来华盛顿邮报公司(Washington Post Co.)、纽约时报公司和彭博资讯(Bloomberg LP)的竞购。《华尔街日报》的发行量为206万份，是美国发行量第二大报纸，仅次于Gannett Co.旗下的《今日美国》(USA Today)。

由于面临股东的压力，一些报纸公司开始出售自己，这也引发了竞购战。Tribune Co.同意接受房地产投资者泽尔支持的82亿美元的全盘收购提议，价格约为2007年税项、利息及折旧前收益的10.4倍。不久前，Knight Ridder Inc.被McClatchy Co.所收购。

尽管班克罗夫特家族最初反对这个要约，但分析师表示，对该家族来说，将很难拒绝这么高的溢价。

贝尔斯登(Bear Stearns)分析师阿列克夏•夸德拉尼(Alexia Quadrani)说，尽管我们相信该家族并不想出售道琼斯，并且在保持新闻报导的独立公正性方面有所顾虑，但这个要约估值实在太高，的确难以拒绝。他对道琼斯股票的评级为与类股一致，相当于持有。

有一个迹象表明市场认为这项交易能够实现：新闻集团的A类股周二下跌了1.01美元，收于22.99美元，跌幅为4.2%。

当公司进行代价不菲的收购时，其股价通常会下跌，原因是投资者担心收益将会受到影响。去年新闻集团股价大幅攀升，原因之一就在于该公司一直没有进行昂贵的收购，而是将重点放在了全球资产的发展上。新闻集团的这项主动收购要约计划以现金或现金加股票的方式进行，这再次显示出默多克对达成交易的渴望。

现在的问题是，默多克是否能以较高的出价吓跑竞购者。即使一些私人资本运营公司也表示，这个价格太高了，他们不感兴趣。

《华尔街日报》前主管编辑蒲思鼎(Norman Pearlstine)说，如果私人资本运营公司也加入进来，这会令我感到奇怪。蒲思鼎目前是大型私人资本运营公司凯雷投资集团(Carlyle Group)的高级顾问。

通常，私人资本运营公司会向上市公司支付20%至30%的溢价。但默多克的出价相当于65%的溢价，大大高于普通水平。

其他媒体买家是否会因如此高的出价而止步尚不得而知。自2003年《New Yorker》杂志刊登了一篇有关文章后，就一直有传言称华盛顿邮报公司是潜在的买家。在这篇文章中，班克罗夫特家族成员之一威廉姆•考克斯(William Cox III)表示，该家族愿意商讨与华盛顿邮报公司的交易，特别是鉴于其同亿万富翁投资者沃伦•巴菲特(Warren Buffett)的联系。巴菲特长期以来一直是华盛顿邮报公司的股东，也是其董事。华盛顿邮报公司发言人里玛•卡尔德隆(Rima Calderon)对此不予置评。

纽约时报公司发言人凯瑟琳•马茜丝(Catherine Mathis)拒绝置评，但了解该公司想法的人士透露，鉴于目前与公司股东的争论，该公司不太可能对道琼斯发起收购。

彭博资讯发言人朱迪斯•泽鲁斯尼亚克(Judith Czelusniak)说，目前以及近期内公司都没有进行收购谈判的安排。彭博资讯是由纽约市长迈克尔•布隆博格(Michael Bloomberg)创立的。布隆博格曾在90年代中期接触过道琼斯，希望将两家公司进行合并，但被道琼斯的董事会一口回绝。

知情人士透露，如果道琼斯被出售，路透集团(Reuters Group PLC)会有意收购其中一些资产，其中可能包括道琼斯通讯社(Dow Jones Newswires)和道琼斯指数部门(Dow Jones Indexes)。

由于此出价的溢价程度，巴菲特不可能成为竞购者。而且，巴菲特在华盛顿邮报公司和Buffalo News董事会的经历使他对这个行业持悲观看法。在今年3月1日致股东的信中，他将报纸的非战略买家与主要运动品牌的买家进行了比较。

雄心勃勃的媒体之王应该小心了。没有哪条准则说报纸的收入不会低于支出，亏损不会降临。他写道，随着报纸重要性的下降，拥有一家报纸的心理价值将会降低，而拥有一家运动品牌则有望得到保值。

Susan Pulliam / Gregory Zuckerman / Karen Richardson

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