全球经济和股市明年何去何从？“末日博士”推演了4种可能

在变数众多的当下，该如何去判断全球经济和市场明年的走向呢？著名经济学家、“末日博士”鲁比尼（Nouriel Roubini）撰文指出，在近几个月的“温和停滞膨胀”时期结束后，局面有四个可能的发展方向。

在2021年上半年当中，经济复苏是一切的主调，但是近期以来，局面已经发生了明显的变化，经济增长速度大幅度减缓，通货膨胀迅速高企，一举超越诸多央行2%的目标，而造成这一变化的，是一系列因素的联合作用，包括德尔塔变种病毒的肆虐，商品和劳动力市场都遭遇了供应瓶颈，部分大宗商品、半成品、制成品，以及劳动力的短缺等。虽然事实发生了戏剧性的变化，但是债券收益率的下跌，以及股市的盘整苗头，整体而言都是幅度很小的，这也许是反映了市场参与者的一种希望，大家依然希望这种温和停滞膨胀最终将被证明只是暂时现象。

根据经济增长是会加速还是减速，以及通货膨胀是会持续高企还是将开始下行，未来局面的发展方向就出现了四种可能性。华尔街的分析师们，以及大部分政策制定者们，都期待着一种“金发姑娘”可能性，即经济增长变得更为强势，通货膨胀变得更为温和，较为符合央行的2%目标。在这种假定构想下，近期的停滞膨胀插曲很大程度上其实只是德尔塔变种病毒的影响使然。一旦德尔塔变种病毒疫情退去，且没有新的变种成为威胁，供应瓶颈问题就将得到缓解，到那时候，经济增长就会开始加速，通货膨胀就会开始退潮。

对于市场而言，这些变化就意味着今年早些时候逐渐暗淡下来的“再膨胀交易”将重新焕发出光彩，因为这种交易的核心要义就在于期待更强势的增长转化为更强势的企业盈利，最终推高股票价格。在这种完美设想之下，通货膨胀将会退潮，锚定在2%附近，债券收益率和真实利率将逐步走高，央行可以心无旁骛地逐渐缩减量化宽松，而不必担心在股票或者债券市场上掀起太大的风波。就股市而言，届时就将上演从美股市场到欧洲、日本和新兴市场等海外市场的轮动，以及从成长型、科技板块、防御性股票到景气周期性、价值型股票的轮动。

第二种可能性的关键词是“过热”。在这种假想当中，伴随供应瓶颈被清除，经济会加速增长，但是与此同时，通货膨胀还是会居高不下，人们将发现其起因并不是暂时性的。现在，等待花出去的储蓄，以及压抑的需求都已经达到了极高的水平，再加上超级宽松的货币和财政政策持续存在，最终就将进一步推高总需求。结果就是，在经济增长加速的同时，通货膨胀率持续超过目标水平，让央行关于价格增长将只是暂时现象的信念彻底破产。

面对这种过热局面，市场会做出怎样的具体反应，则要看央行届时会站在怎样的立场，推出怎样的政策了。如果政策制定者们持续后知后觉，最开始的时候，由于经济增长的缘故，股市也可能会上涨一段时间，同时债券的真实收益率依然保持低水平。可是，通货膨胀的影响迟早要波及市场，到最后，高通胀预期之下，债券的名义乃至真实收益率必须因为这预期而走高，同时股市也将被迫进入盘整阶段。反过来，如果央行能够及时转向鹰派，开始对抗通货膨胀，真实利率就将走高，推高债券收益率，而这还是将迫使股市进入甚至更大规模的盘整。

第三个可能的发展方向是持续性的停滞膨胀，即中期之内，经济增长速度进一步减缓，同时却伴随着高通货膨胀。在这种局面之下，通货膨胀将持续得到宽松的货币政策、信贷和财政政策的支持。各国央行由于公共和私营部门债务高企而坠入债务陷阱，处境挣扎，想要在不造成金融市场重大崩盘情况下实现利率正常化，成为了几乎不可能完成的任务。

还有，一系列供应面的不利压力将持续存在，对经济增长形成遏制，同时推高生产成本，使得通货膨胀火上浇油。正如鲁比尼之前曾经在文章当中指出过的，去全球化和贸易保护主义思想的抬头，全球供应链的碎片化，发展中国家和新兴市场经济体的人口老龄化，发达国家对移民进行限制，气候变化对大宗商品价格的影响，疫情，网络战，以及收入及财富不均引起的反弹等，都属于这种中长期将持续存在的压力之列。

在这种假设之下，债券的名义收益率将因为通货膨胀预期彻底失去锚定而大幅度上涨，而真实收益率也将随之走高，哪怕各国央行不开始加息也将如此，因为价格的迅速且波动性十足的涨势之下，长期债券的风险溢价必然要提升。这种大背景下，股市大概率将陷入剧烈盘整，完全可能下跌幅度达到或超过20%，正式进入熊市。

最后一个潜在的发展方向则是经济增长减速。这里的关键就在于，人们将发现，总需求的疲软其实并不是暂时性的心理变化造成的，而将成为一种新常态的先声，如果货币和财政刺激退场速度过快，情况还将变得更加严重。在这种情况下，总需求降低，以及增长减速，最终就将导致通货膨胀走低，而股市也必须根据更加疲软的增长前景进行盘整，债券收益率将因为真实收益率和通货膨胀预期的走低而进一步下跌。

那么，这四种可能性，到底哪一种最终成为现实的概率最大呢？虽然大部分市场分析师和政策制定者们都一直在鼓吹金发姑娘方向，但是鲁比尼却忧心忡忡，感到过热的那种假设才是最接近现实的。考虑到现在超级宽松的货币、财政和信贷政策，伴随德尔塔变种病毒的威胁削弱乃至消失，相应的供应瓶颈问题得到解决，经济增长过热将是大概率事件，而这也将使得各大央行陷入困局。面对着债务陷阱和持续超过目标的通货膨胀，他们几乎百分之百会变得怯懦，哪怕财政政策依然过度宽松，他们也很难主动行动起来。

不过更加严谨地说来，中期之内，考虑到全球经济所遭受的各种持续的供应面冲击，最终上演的局面很可能比温和停滞膨胀或者过热更加可怕——一场彻头彻尾的停滞膨胀，增长速度要低得多，而通货膨胀却要来得更高。央行们将难以克制借机降低高企的债务的实际价值的诱惑，为通货膨胀大开方便之门，而不是像许多人以为的那样，会站出来对抗通货膨胀，不惜去冒造成经济和市场崩溃的风险。

关键在于，当今的私营部门和公共部门的债务比率都要大幅度超过20世纪70年代的上一个停滞膨胀周期。这便意味着，公共和私营部门都面对着债务负担沉重得多，而可以用来还本付息的收入则少得多的麻烦，一旦通货膨胀风险溢价将真实利率大幅度推高，他们的偿付能力就将大成问题，停滞膨胀债务危机便会就此上演。

客观来说，当前金融市场的资产价格确定，都是基于过度完美的预期，而这些预期最终很可能会被证明只是白日做梦。现在，大家真正应该做的，并不是对金发姑娘经济犯单相思，而是好好回顾一下希腊神话当中的卡珊德拉，她的警告被世人所无视，而当大家发现她的正确时，一切都已经为时太晚。