自2025年初，短短一年内美光涨幅达 6.5 倍。目前分析师已手握巨额浮盈，即便公司估值回归合理水平，分析师也认为近期毫无卖出理由，只因美光的增长前景依旧极度乐观。
当前半导体市场最大的认知偏差，并非出在 AI GPU 或 AI 软件领域，而是在存储芯片板块。本轮 DRAM/NAND 存储周期的到来，实则标志着市场的根本性变革：芯片制造产能已永久性向 AI 核心产品倾斜。分析师认为，这一变化打破了存储行业的旧有规律，也让美光成为了行业的瓶颈型供应商。
多数投资者仍误判的市场变革
在分析师看来，当前的存储市场与以往任何一轮周期都有着本质区别。以往周期中，需求回归正常后，产能过剩会引发一轮惨烈的价格重估；但本轮周期里，所谓的 “产能过剩”，实则是产能向 AI 加速器所用的高带宽存储芯片（HBM）发生了永久性转移。这一点至关重要，因为 AI 领域的需求曲线，并不像消费电子那样缺乏弹性。
本轮周期的独特之处，还体现在持续时长上。如今市场已普遍共识，存储芯片的短缺状态将持续至2027年，甚至大概率延续到2028年。大型云服务商不再为压低价格谈判，而是不惜一切代价锁定货源 —— 因为当下存储芯片的供应能力，直接决定了其算力部署的节奏。
短缺的覆盖范围，也印证了这一周期的特殊性。此次缺货并非仅针对旗舰级 AI GPU，智能手机、企业级服务器，甚至消费级存储产品均受波及，究其原因，是整个供应链的产能正向上游数据中心倾斜。当消费级产品开始与云服务商争夺存储芯片的产能配额时，这一轮周期就早已偏离了历史轨迹。
高带宽存储芯片如何改写行业盈利逻辑
分析师始终认为，高带宽存储芯片是投资者最需要理解的核心变量。HBM 早已不再是昔日的小众配件，新一代 AI 加速器的单位算力，对存储芯片的需求呈指数级增长，且 HBM 的搭载量增速，远高于算力本身的增速。
从市场结构来看，这一变化彻底重塑了行业竞争格局。传统 DRAM 市场的年增速仅为中个位数，而 HBM 市场的增速，完全契合新平台的技术普及曲线。二者的增速差距悬殊，这也意味着 HBM 供应商有望摆脱大宗商品的定价模式 —— 至少在本轮周期中是如此。
而这正是美光的核心投资价值所在：即便未能拿下HBM市场的主导地位，美光也能凭借其份额，实现数十亿美元的利润增长。它只需在HBM市场中，拿下与其整体DRAM市场地位相匹配的份额，就能获得以往周期中根本无法企及的利润率。
低调前行，成效卓著
从美光最新的业绩数据中能发现，市场往往低估了其运营杠杆的威力。公司营收同比近乎翻倍，而更关键的是营收增长的来源：面向云服务的存储业务板块利润率大幅提升，这一趋势印证了美光掌握了真正的定价权，而非单纯依靠产能利用率提升带来的收益。
真正吸引分析师的是，美光的管理层表述中，丝毫没有体现出公司仅在享受短期行业红利的意味。公司先进存储产品的产能，早已被提前锁定，销量和价格均已敲定。这在存储行业中并不常见，以分析师的经验来看，这通常是公司利润率在更高水平实现持续企稳的前兆。
另一个关键点是自由现金流 —— 目前虽仍处于承压状态，但这一判断仅适用于孤立看待现金流的情况。事实上，美光是主动选择将利润重新投入业务扩张，这与公司盈利状况不佳有着本质区别。无论如何，公司的经营活动现金流已出现大幅改善，尚未回暖的只是资本开支，这一区别对于判断公司业绩的可持续性至关重要。
HBM：美光的战略优势，
而非战术筹码
市场常将美光在 HBM 领域的地位定义为 “第二名”，但分析师认为这一视角并不准确。在一个高速增长的行业中，参与其中本身，远比暂时的市场排名更重要。在分析师看来，美光的技术路线图，足以确保其在长期内适配所有 AI 平台，而非仅仅服务于单一客户。
还需指出的是，美光的客户结构高度多元化。与其同行高度依赖 GPU 市场单一客户不同，美光的业务布局更为分散。这一点同样值得重视，尤其是当下大型云服务商正不断推进加速器供应链的多元化布局，美光的这一优势将进一步凸显。
美光新一代 HBM 产品的产能爬坡规划，也足以说明其并非在盲目追赶行业节奏，而是稳步跟进。因此，美光无需做出任何价格让步，就能在 HBM 市场中拿下与其整体 DRAM 市场份额相匹配的占比。
放眼未来，
估值实则被严重低估
市场对美光的定价，并非基于其过往的盈利水平，而是基于其未来的盈利潜力。从远期业绩数据来看，这一点体现得尤为明显：美光远期非 GAAP 市盈率仅为 13 倍，而每股收益预计将实现三位数增长，这意味着其市盈率相对盈利增长比率（PEG）仅为 0.2-0.3。对于一家拥有数年长期高需求逻辑的公司而言，这一估值水平极低。
若从行业维度来看，未来十年仅 HBM 这一单一存储品类的市场规模，就将从数十亿美元级增长至 600 亿美元，年复合增长率超 25%，由此可见，美光当前的估值实则被严重低估。
分析师将美光当前的高资本开支，视作公司对行业前景充满信心的信号，而非需要警惕的风险。作为存储芯片厂商，美光在历史上曾因在需求不明的环境中过度投资，导致股东价值受损。但本轮周期的情况截然不同：公司正以分阶段、多元化的方式扩充产能，且产能扩张与已签订的需求合约高度挂钩，而非基于对投机性需求的判断。
美光在新加坡的投资布局，同样是一项长期规划，这也是其战略意图的重要体现。这并非针对存储市场短期热度的战术操作，而是对先进存储技术的十年期长期投入，其中包括下一代闪存和与人工智能相关的新型存储技术。
从资产负债表来看，美光完全有能力承接当前的高资本开支：尽管公司负债规模有所增加，但股东权益的增长速度更快，且其资本回报率已超过资本成本 —— 只有在这一前提下，高资本开支才能真正为股东创造价值。
结论
如今的美光，已与过去的自己有着本质区别：公司历史上首次成为行业内具备结构性优势的供应商，而非被动等待下一轮行业下行、接受价格波动的跟风者。存储市场的底层逻辑已然改变，而美光的盈利能力，也随之实现了质的飞跃。
