股指期货与风险投资 [8] 套利或被套

股指期货：套利的工具

说起来套利(Arbitrage)是个纯朴的概念，人们在日常的商品活动中也会凭本能从事着类似的活动。在银行门口私下里兑换外币的就是一种套利行为。80年代初，有人到外地以低于面值价100元收购国库券、再回到上海倒卖，这也是典型的套利行为，其中的一个人出了名叫“杨百万”。从前中国股市上没有套利的机会是因为无法从股价下降中获利，如今股指期货的推出填补了这个空白，使股票套利成为可能。
　　
　　简单地、假设性地举个例子吧，中石油A股的本益比远远高出中石油H股的本益比，从理论上讲，就可以买进H股、同时卖出A股，等待同一公司、两地股票价值的回归。可是在中国股市上卖空个股是不可能的，可以姑且用卖出股指期货来替代，不是理想状态的套利，不过意思到了。

这个不是一般人可以尝试的，理论上套利本应当是无风险的，实际上不是，搞不好的话就会引火烧身。1998年，在美国的对冲基金长期资本管理公司(Long-Term Capital Management, LTCM)就是由於套利失策而在四个月内造成46亿美元的损失。例如它卖出的是流通性好的美国国债、买进的是流通性差的别国债券，希望利用高杠杆来赚取由于债券流通性差异而造成的差价。当然还有诸如此类其它一些套利组合，从表面上来看不是同步的交易，但本质上都属於做空波动率(short volatility)的东西，只是他们没有意识到都是些看空风险的交易而已。

不幸的是，1998年在亚洲金融危机和俄国国债违约的双重打击下，金融市场上风险大幅度上升，理论上应当缩小的两种套利债券差价反而扩大到不可思议的程度，用期货市场上的术语来形容就是最后 LTCM 暴仓了。LTCM 的创立成员包括前所罗门兄弟公司(当时华尔街最大的债券交易公司)的副总裁、两位1997年经济类诺贝尔奖获得者(是两个、不是一个哦)、还有一个曾任美国联储会的副主席，其中有四位是哈佛大学教授，一位是斯坦福大学教授。这个事例就算是迷信于所谓权威、拘泥于书本理论的教训之一吧。

LTCM使用了高达25倍的杠杆，而且很多交易工具是金融衍生产品，对价格变化的敏感度可谓是牵一发而动全身，不亏损则已，一亏损就赔掉了自有资本的40%。况且LTCM杠杆资金的来源和交易对家都是以华尔街十大公司为主，交易头寸和资金的分配都被交易对手所掌握，一出事，LTCM的主要投资银行就要求追加保证金，交易对家早就把价格推到越来越不利於LTCM的水平上，可以说手脚都被绑住、已经没有回旋的余地、只有任人宰割了。
　　
　　这个事件的知情者还披露，LTCM向纽约联储会求救后，联储会曾希望高盛或另一家华尔街公司收购LTCM，当高盛负责合并业务的律师来到LTCM总部翻看账本时，该律师不时地躲到外面的走廊里打电话，通知高盛的交易员有关在LTCM账目上的现存头寸，以便于高盛从中渔利。
　　
　　想进一步详细了解那段历史，可以参考这本书： When Genius Failed: The Rise and Fall of Long-Term Capital Management by Roger Lowenstein published by Random House in 2000.