未雨绸缪防范风险

别说没人提醒过你。

上周二，道琼斯工业股票平均价格指数暴跌416点，这一走势彷佛从远处传来的一声霹雳，它提醒人们，市场未来的道路可能不会很平坦。

我不知道市场是否会发生那些坎坷。但是，周二的情形对投资者而言是一件很好的礼物。你会因此意识到自己的风险承受能力，而且，即使你决定减少在股票上的投入，你仍有可能在价格高企的时候撤出。

看上去很美

当然，现在股票估值似乎还没那么高，标普500指数目前的市盈率是2006年已发布业绩的17倍，与略低于16倍的历史平均水平相比高不了多少。

而且，股价与债券价格相比似乎也还相对合理。近来，10年期国债收益率在4.5%左右。另外，标普500企业今年的股息收益率预计将达到2%。

除2%的派息之外，标普500股票股价上涨对投资者也是一个不小的回馈。只要公司利润能保持不错的增幅，并且标普500股票的市盈率在17倍左右，那么，股市投资者的回报率超过国债4.5%的收益率应该不是很难的事。

经济出现走软迹象

尽管如此，我们仍有可担心的事。在我们研究标普公司收益的时候，可能我们看到的都是所谓高峰期的收益。也就是说，现在我们可能正处在经济周期的高点，因此，未来一段时期的公司收益有可能停滞不动，甚至从目前的水平上下滑。

企业收益一旦下滑，投资者就有可能抛售股票。而眼下已有迹象显示经济已开始出现疲软。

上周二，美国商务部宣布，一月份的耐用消费品订单较12月份下降了7.8%，暗示企业对他们的资本性开支开始谨慎起来。上周三，商务部称截至2006年12月的3个月，国内生产总值折合成年率的增幅为2.2%，这个数字比今年一月初时预计的3.5%低了很多。

再度疯狂的投资者

更严峻的是，我们作为样本分析的标普500股票是市场上最驯服的一个组成部分，市场其他部分看上去可没这么明智。让我们以股市和债市为例做一分析。

在股市上，近年来最炙手可热的或许要数房地产信托投资基金（也就是REIT）了。

在过去7年时间里，REIT实现了惹人注目的涨幅，但是，长时间的牛市拉低了这类股票的估值，截至二月底，其股权收益率降到了3.6%的水平，而1999年底时为8.7%。

另外，国债投资者的风险承受力也在上升。对高回报的渴望刺激投资者拉高了高收益垃圾债券的价格，从而压低了收益率。

一般来说，当垃圾债券收益率较10年期国债高5个百分点的时候，买垃圾债券还是划算的。如果只高出3个百分点左右，那么投资者得到的风险回报就太低了，而且，债券最后还有可能变得一文不值。

那么现在的情况怎么样呢？截至上周末，垃圾债券和10年期国债的收益率分别是4.5%和7.5%，差值刚好是3个百分点。

价格偏贵的并非只有垃圾债券和REIT。新兴市场的股票和债券以及美国国内及海外市场的小型股都是比较动荡的市场，它们今年以来已实现了可观的增长。九十年代股市大牛市急刹车之后仅仅7年，投资者就再次陷入了疯狂。这次可别再犯以前的错误啊。

长线投资者无需紧张

感到不安了吗？也别太紧张。市场重演2000-2002年大熊市的可能性微乎其微。今天股市的估值水平远不像2000年时那么吓人。

实际上，虽然道琼斯指数近来创下历史新高，但标普500较其2000年3月的高点仍低9%，那斯达克指数也只有其2000年高点的大约一半左右。

明尼阿波利斯理财规划师罗斯•莱文(Ross Levin)说，现在就像2000年时的情形，大家都不去想如果下跌了怎么办。有很多市场被明显高估了，REIT就是一个最典型的例子。不过，总体市场并不像2000年时那么贵。

在过去4年来的强劲上涨之后，市场出现10%-20%的下跌并不很让人意外。不过，如果你是做长线投资、有多样化安排且足够谨慎，那么，我认为你没什么必要对投资组合作大幅度调整。

多样化抵御风险

但如果你并未做长期打算该怎么办呢？如果周二大跌后你发现自己的风险承受力并不像自己想像的那么强又该如何？那就看你的运气了。

近年来道琼斯指数获得了可观的涨幅，即使在周二的大跌之后，它也只比历史高点低5%。所以，如果在这次大动荡之后你认为自己在股市的投资太高、应该减仓了，那么，现在抛售股票应该是个不错的时机。

如果你想盘点一下自己的组合，周二的大跌可以给你一个很好的提示。虽然当天道指大跌3%还多，但中期债券资金上涨了0.6%，长期债券基金涨幅则超过1%。所以，如果不想太受股市变动刺激，可以考虑将5%或10%的投资转出股票，进入债市。

莱文说，人们不希望股市一有风吹草动就全面撤出。但如果想检查一下投资组合，问问自己对风险的承受力有几何，那么现在正是适当时机。如果不想太冒险，那么，可以将股市的钱拿出一些投向储蓄或国债。现在，如果投资定期存单和货币市场基金，也能拿到接近5%的收益率。

Jonathan Clements

（编者按：本文作者Jonathan Clements是《华尔街日报》个人理财专栏“Getting Going”的专栏作家）

名称的实质是什么？虽然苏格兰威士忌和波旁威士忌都是威士忌，但如果把曼哈顿鸡尾酒中的波旁威士忌换成苏格兰威士忌，那曼哈顿就变成了罗伯罗伊(Rob Roy)。华尔街把10%的跌幅称为“调整”。但是，上周的股市大跌究竟是调整，还是下跌行情的开始？

股价从2月份的高点跌至上周低位已下挫了约5.5%，今年的涨幅在上周的下跌中化为乌有。周二跌势之猛有目共睹：那斯达克综合指数100只成份股中99只下跌，标准普尔500指数500只成份股中有498只下跌。标准普尔的500只股票单日市值损失高达4,520亿美元。

造成美股下跌的原因是多方面的，中国上海股市的暴跌和美国联邦储备委员会(Fed)前主席格林斯潘(Greenspan)的耸听之言都难逃干系，但两个因素与其说是根本原因不如说是导火索。自2003年5月以来，道琼斯工业股票平均价格指数单日跌幅从未超过2%，上周二的股市大逃亡──跌幅3.3%──表明，市场早就应该有所回调了。

对流动资金萎缩──无论源自亚洲利率水平上调还是美国国内信贷紧缩──和经济增长行将放缓的担忧促使投资者立刻对已被忽视数月之久的市场风险重新加以审视，结果便是超买股的集体回调。

道指上周下跌533点，至12,114点，跌幅4.2%。标准普尔500指数跌64点，至1387点，跌幅4.4%。两指数跌幅均为2003年年初以来单周最大跌幅。两指数二月跌势均为9个月来的首次月度下跌。

波动性较强的科技类股和金融类股抛盘最为猛烈。那斯达克综合指数跌147点，至2368点，跌幅5.8%；小型股罗素2000指数跌51点，至755点，跌幅6.2%。为2001年9月以来两指数下跌点数最多的一次。

这样猛烈的下跌理所当然令市场震惊，而历史经验告诉我们后市可能会继续走高。花旗集团(Citigroup)表示，自1962年以来，标准普尔500指数单日跌幅超过3%的情况共有43次，其中34次股指都在随后的60天内反弹至更高点位，60日平均涨幅为6%。

但是，空方的打击是否仅此而已呢？防御性的卖单上周剧增，VIX波幅指数周二飙升64%，比911恐怖袭击后该波幅指数31%的升幅还要高一倍多。指数基金成交量较成分股票成交量明显放大，两项成交量的比例比去年6月市场底部的比例高出一倍。指数基金的流动性很强，而且可以双向卖空。

但市场极度看跌的氛围已经被信心的迅速恢复所驱散。VIX指标在大幅走高后迅速出现了回落。“买入机会”、“暂时的调整”、“基本面并未改变”等论断成为市场评论中的主流看法。媒体记者应邀出镜不仅讨论市场走势，也劝说投资者要保持冷静。

经纪类股的大幅下挫也表明，除了担心全球金融业可能盛极而衰之外，投资者也对面临的高风险贷款风险加大忧心忡忡。随着对高盛(Goldman Sachs)、摩根士丹利(Morgan Stanley)、美林(Merrill Lynch)、贝尔斯登(Bear Stearns)和雷曼兄弟(Lehman Brothers)所面临的信用风险的担忧升温，与它们的债券有关的信用违约掉期价格逐步走高。高风险贷款仅占它们账面的很小一部分，但投资者担心对高风险贷款的兴趣减退会让这些机构冲减无法转售的贷款，同时按揭证券化的减少会对其利润带来不利影响。最近刚斥资13亿美元收购First Franklin的美林上周下跌了7.7%，摩根士丹利下跌了9.3%，而高盛则下跌了9.6%。

本周，在上周低点附近的震荡仍可能会引发更多卖盘，不过，如果股票在这些低点上方停留时间增长，市场信心将进一步提升。届时，市场对经济数据的敏感程度将会逐步加大。

上周，商务部(Commerce Department)表示，去年第四季度国内生产总值(GDP)仅增长了2.2%，低于此前预计的3.5%。耐用品订单大幅下降后抛售压力明显加重，这表明对增长的担心仍是市场挥之不去的一个阴影。本季度GDP的增幅可能为2%左右。

但信贷紧缩和金融形势趋紧──或仅仅是对这种情况的担忧──是否会让支出更加谨慎？这些新的不利因素是否已反映到对经济的预期中？

值得注意的是，企业资产负债状况依然良好。油价上涨以及铜价在七个月中首次实现月度上涨显然有助于打消对全球经济衰退的担心。

下一个重大考验很快就会来临。Leeb Capital Management的投资策略师彼得•多瑙伊(Peter Dunay)说，如果第一季度的企业收益不错，或利润增幅高于5%的预期，市场会开始小幅攀升。到那时，有人或许会饮苏格兰威士忌和波旁威士忌来庆祝，而另一些人或许只能借酒浇愁了。

Kopin Tan

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