張雪川 5國政府負債2.5萬億歐元，占歐元區GDP比重為 28%。

希臘債務危機尚處於第一階段
2010年05月24日 17:48 轉寄給朋友
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　　華創證券研究所張雪川

　　希臘債務危機呈現急劇惡化趨勢，目前的歐洲債務問題有幾種演變結果。

　　第一種結果：目前的形勢逼迫歐元區各國拿着各自國會同意的救援金去布魯塞爾共商如何盡快安撫市場。直接的方式，即歐元區國家通過緊急政府貸款，或者間接的方式通過歐洲央行購買希臘國債。不過，按照標普評級的預測，如果希臘債務重組，債權人頂多能收回30%到50%的本金，救助金很可能無法收回。歐元區的政客無法向自己的選民交代為什麼要救助這種揮霍無度、毫無信譽的國家，歐元信心進一步受到打擊。

　　第二種結果：三大評級機構在經濟增長黯淡的前景下進一步下調葡萄牙和西班牙的主權信用評級，導致債務危機實質惡化和蔓延，救助計劃難産，希臘很可能出現債務違約的情況。有消息說，從成本上看，其他國家歐元區有動機讓希臘違約。根據國際清算銀行的數據，希臘政府債務中2130億歐元是海外持有，其中760億由歐洲的銀行持有(法國銀行340億、德國銀行200億)。盡管希臘違約會把德國和法國數家持有大量希臘主權債務及私人債務的銀行拖入險境，不過考慮到救助希臘可能是個無底洞，救助資金有可能不得不不斷追加，歐元區國家可以利用本來援助希臘的資金直接地救助本國在希臘有風險敞口的這些銀行。這帶來的後果是：一勞永逸地解決希臘問題——將希臘踢出歐元區，同時這將給國際金融市場造成恐慌，蔓延至其他歐元國家和新興市場。對希臘來說，正如它的財政部長所指出的那樣，希臘要麼(接受援助，削減支出)選擇一條艱難的救贖之路，要麼死路一條“dead-end”。所以希臘不可能主動退出歐元區，也沒必要退出歐盟。對希臘來說，不管怎樣，在歐元區內部違約都比退出歐元區後違約更為明智。所以這種可能性較小。

　　第三種結果：我們認為，最好的結果是一切按照歐洲政治家的設想，救助資金到位，削減赤字計劃按部就班，最終希臘重新回到全球資本市場中進行融資。但即便如此，已處於衰退中的希臘經濟因實施削減赤字計劃、開支減少、稅收加重而進一步拖累經濟復甦的進程。

　　在希臘問題尚未解決之時，被謡言纏身的西班牙，引發市場對債務危機擴散的擔憂。從次貸危機的發展路徑看，希臘事件演變為新的次貸危機可能性加大。

　　次貸危機發展的第一階段：危機浮出水面，輓救計划出台。以2007年7月標普評級降低次級抵押貸款債券評級為標誌，全球金融市場開始大震蕩，發達國家央行紛紛救市，向市場注入大量流動性，在此之後一年的時間內，世界各國政要不斷表示，最困難的時候已經過去；新興國家經濟不受此影響，“脫鈎論”四起。第二階段：危機全面爆發，金融系統崩潰，拖垮實體經濟。2008年9月以雷曼破産為標誌，全球金融系統陷入崩潰邊緣，實體經濟戛然而止，政府不斷接管金融機構，新興國家開始救市。第三階段：政府大幅刺激，經濟基本見底。

　　按照次貸危機發展的路徑，我們認為目前希臘債務危機尚處於第一個階段，即風險暴露與輓救計划出台階段，並有可能出現迴光返照，但對實體經濟的威脅還沒有真正到來，需要經歷實體經濟見底及政府大幅刺激才能宣告結束。因此，即使出現希臘債務問題暫時穩定的情況，只要市場對救助計劃保持懷疑態度，再加上評級機構的推波助瀾，現狀依然可能向更壞的情況演變。希臘事件演變為新的次貸危機可能性加大。

　　在影響程度上，與次貸相比，PIIGS2009年GDP的總值是2.7萬億歐元，歐元區GDP總值8.9萬億歐元；5國總負債3.8萬億歐元，占歐元區GDP比重為43%；5國政府負債2.5萬億歐元，占歐元區GDP比重為 28%。美國次貸期間CDS市場總值為60萬億左右，假設10%的違約率，將有6萬億左右的違約風險，此一項占美國08年GDP的比重為40%左右，加上 MBS、ABS和CDO，占美國GDP比重將更大。從此種角度看，如果發生最嚴重的情形，其衝擊程度與次貸相比將相對較小。