美国银行系“国有化”启程

美国银行系“国有化”启程
发布时间： 2009年04月23日 15:37 来源：《资本市场》杂志　 【字体：大 中 小】
　　文/吴 旻 胡艳妮

　　在这场金融衍生品的泡沫游戏中，美国银行巨头们无论拥有多么雄厚的实力，也难以避免成为失败者的宿命。面对破产的威胁，他们最后的救命稻草似乎只能是美国政府。

　　持续了一年多的金融危机依然在敲打着美国人的神经。在这场金融衍生品的泡沫游戏中，美国银行业遭受了重创，银行接二连三地倒闭，就连花旗这样的金融巨头也徘徊在崩塌的边缘。为了阻止危机继续恶化，美国政府可谓使尽浑身解数。通过一系列政府救助，美国银行的核心资本充足率基本达到10%以上。然而，面对这种粉饰的核心资本充足率，市场并不买账，金融股依然跌跌不休。

　　于是，“国有化”开始进入美国政府新一轮的银行救助措施。2月27日，美国政府公布了重大的花旗股权变动协议，计划将手上最多250亿美元优先股转换成普通股，这样可以让花旗每年少付约20亿美元优先股的股息。这项由上而下的措施，导致政府在花旗银行的股权占有控制性地位，董事会立即大换班，“国有化”的踪影呼之欲出。

　　为什么必须“国有化”?

　　美国政府之所以采取如此明显的“国有化”行动，主要原因在于商业银行得不到市场的认可，其高级优先股无法粉饰核心资本充足率。

　　通过之前的种种救助，美国前10大银行的核心资本充足率平均在10%以上，用以应对信贷损失与资产减值似乎绰绰有余。但如果对比核心资本充足率与股权核心资本充足率，其结论则大相径庭(见图1、图2)。

　　不难发现，核心资本的构成质量未能满足市场。

　　在美国财政部将花旗的高级优先股转换为普通股之前，这10家银行里，核心资本当中仅有一半是普通股类型的可见净资产。剩下的，都来自于政府拥有的高级优先股。事实上，巴塞尔资本协议是限制通过增加高级优先股这类资本来满足资本充足率的。高级优先股不同于普通股，它的债性使之无法扣抵资产损失，换句话说，它的股利只能递延不能削减。

　　虽然高级优先股不满足巴塞尔资本协议，可政府更青睐于此。高级优先股股东没有投票权，这种交易结构使之似乎并非严格意义上的“国有化”。同时，看起来政府也保护了纳税人的利益。但是，市场却不这么认为，它们并未认可高级优先股堆砌的核心资本充足率。因此，在市场上，不仅金融股加速下跌，银行的信用利差也飙升。

　　于是，美国政府同意了将其持有的花旗优先股以1:1的比例转换为普通股，就像英国政府最终对待苏格兰皇家银行一样。至此为止，美国政府在花旗中的股权比例升至36%，成为了该公司的最大股东。显然，政府希望通过此举给投资者们更多的信心，但市场的反应却更加激烈，股市再度急速下跌。未来到底结果如何，现在还未定论，但可以肯定的是，美国银行系的“国有化”浪潮才刚刚开始。

　　一方面，在进行压力测试以后，这10大银行还需要更多的优先股转换为普通股。

　　简单测算来看，如果要求这10大银行不包括高级优先股在内的核心资本充足率达到JP摩根的6.4%。那么，剔除本次花旗银行最高250亿美元的普通股转换，它们可能需要820亿美元的普通股转换。届时，美国政府将再接再厉，继花旗银行而后，成为美州银行的最大股东，并成为PNC金融服务公司、美国银行和富国银行大的少数股东。

　　另一方面，如果考虑到银行进一步的信贷损失、资产减值增加与信贷成本抬高带来的资本增加需求与稀释风险，美国政府很有可能“国有化”更多的银行与金融机构。

　　前路风险重重

　　在金融危机发展成为经济危机后，经济危机会反作用于脆弱的金融系统。后者的导入路径更甚于前者的发展轨迹。前者始于住房融资市场，溢出效应影响至经济周期，经济周期跟随住房市场周期调整;后者源于经济周期的下行，导致信贷周期的放大。在这一阶段，房地产市场周期、经济周期、信贷周期和资产价格周期共振。

　　表现在商业银行的资产质量上，前者的风险集中于次级抵押贷款;后者的风险则囊括各种级别的住房抵押贷款、商业地产抵押贷款、消费者信用卡贷款以及中小企业贷款。

　　区别于2008年的流动性风险与信用风险，对于权益市场的投资者来说，目前美国的银行体系面临的主要风险，概括而论即“资本稀缺”，既有稀释普通股权益的风险，又有国有化的风险。“资本稀缺”的起因可以从以下三个方面来分析。

信贷成本进一步抬升

　　根据美国联邦保险机构的报告，第4季度被保险银行与储蓄机构的坏账率折年后到达了1.91%，是自25年前银行开始报告坏账率以来的最高水平。同时，信贷资产的不良率与违约率也快速攀升。信贷周期与地产市场周期、经济周期共振，作为核心资产的房地产价格、消费者信用卡违约率上升和各种不良资产率的高企。随着信贷损失与资产减值范围的进一步扩大，信贷成本可能会在目前基础上至少会上升25%-50%。

　　对比2008年，美国FDIC保险的银行信贷成本上升至1742亿美元，较之2007年的692亿美元上升近2倍。如果再考虑信贷损失与信贷成本上升需要增加的资本，假设美国目前的信贷成本再上升25%-50%，研究表明，净资产可能需要增加17%-33%。根据美国分析师的测算，美国的上市银行则可能需要新增加210亿到410亿美元的资本。

　　信贷损失与资产减记居高不下

　　对于非证券化的信贷资产而言，最大的风险仍然来自于房地产市场，除了更加严重的抵押贷款违约率外，新的违约风险更加广泛出现。这主要包括房地产建设开发贷款、信用卡消费贷款与中小企业贷款。至于证券化类资产，其信用风险则主要来自于信用卡应收账款与家庭抵押贷款。

　　根据IMF共计2万亿美元信贷损失与资产减记规模的预计，美国的暴露规模为8104亿美元，那么美国的待暴露规模可能达到2000亿美元以上。对于美国的银行整体来说，则可能至少尚存1000亿美元的信贷损失与资产减记规模未暴露。

　　但是，IMF的预计规模一直在调高，从最早的5000亿美元到去年十月的1.4万亿美元，再到今年2月的2万亿美元。我们谨慎怀疑，IMF的预计仍然乐观了。可以看到的是，信贷的违约率与坏账率都在快速攀升，而核心资产价格却加速下跌。

　　从美国信贷违约情况来看，根据美国联邦存款保险机构(FDIC)的报告，到2008年第4季度，FDIC所担保的银行中，违约90天以上的贷款与融资租赁总额达到2307亿美元，较之第3季度上升了441亿美元。违约90天以上的贷款占信贷总和的比例达到了2.93%，是1992年以来的最高水平。其中，房地产建设开发贷款的90天以上违约率达到了8.51%，荣膺座首。此外，家庭抵押贷款90天以上违约率为4.64%，信用卡贷款为2.73%，分别位列第二和第三。

　　从美国银行的坏账来看，最严重的恶化仍然是房地产建设开发贷款的坏账。去年第4季度，房地产建设开发贷款的坏账达到了61亿美元，同比上升了448.1%。至于其他贡献因素，按照绝对上升值，剩下的前三名则分别来自于家庭抵押贷款(46亿美元)、工商业贷款(30亿美元)、信用卡贷款(25亿美元)等。

　　对于金融系统的最大冲击，始终是来自于房地产市场。房地产市场的继续下跌，无疑会带来更大的信贷损失。在FDIC保险的银行与储蓄机构中，共计7.89万亿美元的信贷与融资租赁里，约有4.7万亿美元是由房地产担保的相关贷款。在这里，家庭抵押贷款占贷款组合的25.87%，商业地产抵押贷款占组合的13.54%，房地产建设开发贷款占组合的7.52%，房屋净值贷款则占组合的8.48%，共计占总组合的57.72%。其冲击自家庭抵押贷款与房屋净值贷款而始，现在房地产建设开发贷款与商业地产抵押贷款的违约率与坏账率则越来越后来居上。

　　至于消费者信用卡贷款，虽然它在贷款组合中仅占5%，截至去年第4季度约4440亿美元的总额，但它作为证券化产品的核心资产，却有着较大的影响。在1.91万亿证券化产品的核心资产中，它却占到了20.89%，共计约3993亿美元。这部分的损失，主要表现于按市价减值的资产中。在作为证券化产品核心资产的组合中，信用卡贷款的坏账率达到了6.4%。远高于这部分组合中的抵押贷款坏账率与信用暴露额。至于证券化产品，根据FDIC的报告，银行约持有1.9万亿美元。

　　最后，关于证券化产品的资产减值，根据IMF的预测，美国的银行所持有的包括ABS、ABS CDOs、PRIME MBS、CMBS、消费者ABS、高评级公司债、垃圾债、CLOs等在内的结构化产品还将损失1000亿美元以上。

　　根据IMF的预测，并有研究对此进行敏感性分析，表明美国的信贷损失与资产减值带来的银行资本新增需求额约达500亿到700亿美元以上。

　　然而，在信贷损失与资产减值规模进一步扩大的同时，银行的盈利能力却迅速下降，在2008年第4季度首次出现亏损。分解其盈利的驱动因素，除了净利差有所改善以外，其余因素均加速恶化。这说明，银行无法通过自身的盈利来补充资本，也无法得到市场上的私人资本，剩下的，仅仅只能依赖本国国家资本而已。

监管压力引发资本需求

　　美国金融监管机构为判断各银行财务健康状况、确定注资对象，会对银行展开压力测试(stress testing)。这将给银行本身带来压力。

　　压力测试是指将整个金融机构或资产组合置于某一特定的(主观想象的)极端市场情况下，如假设利率骤升100个基本点，某一货币突然贬值30%，股价暴跌20%等异常的市场变化，然后测试该金融机构或资产组合在这些关键市场变量突变的压力下的表现状况，看是否能经受得起这种市场的突变。

　　压力测试中那些假设的宏观变量(假定极端市场情况中的各个变量)同样会带来新的资本需求。银行可能会出售资产和削减股利来去杠杆，以满足监管压力。这部分所需要新增的资本暂时无法广泛测算。

　　无可避免的国家资本

　　总体来看，银行接下来所需要的新增资本可能达到700亿-1100亿美元，对比此前政府提供的1300亿美元，二者几乎相等。美国政府可能会从很多银行的大型小股东变成大股东，从而国有化更多的银行。

　　援救资本而非购买资产

　　事实上，针对于增加银行资本的救市途径，应该认为是准确的路径。相反，通过资产管理公司购买有毒资产的方式，反倒可能造成资金的巨大浪费与无效率。

　　上世纪90年代以来，金融危机的解决方案都包括建立资产管理公司(AMCs)，用以购买金融机构的资产。但是，如果面对规模巨大的冲击，这种解决模式就会暴露出问题，那就是它无法购买足够多的资产。事实上，只有购买足够多的资产，才能够满足金融机构的核心资本充足率要求与资本需求。

　　这一问题，在日本的金融危机中表现得淋漓尽致。从1992年到2005年，日本曾经分别成立过5家这类资产管理公司，但总体的效果只能称为无功而返。面对这种大型危机，原本可能就杯水车薪的资金，用以购买资产难以有的放矢。

　　债务需要重新分配

　　美国通过增加银行的资本，将银行的债务与风险转移到联邦政府的方式，也是它从之前的财政刺激计划、金融稳定计划走到抵押贷款纾困计划一贯的思路。这一思路，本质上都是一种债务的重新分配，并且是一种倾向于保护核心资产的分配方式。

　　2008年以来，一方面，美国家庭部门与金融体系作为核心资产部门，负债增速快速下降;而另一方面，联邦政府的债务增速却快速增加，2008年第3季度增速甚至到达39.2%。

　　在这一场经济危机中，私人资本基本被灭得所剩无几，只剩下国家资本孤军奋战。国家为了拯救就业与经济，不得不通过以对债务“乾坤大挪移”的方式来修复。

　　问题在于，为什么使用效率较高的资本补充方式与债务转移的路径反而无法得到市场认同呢?

　　归根结底，国家资本的问题在于，它的使用效率与边际收益率都无法与私人资本媲美，还可能拖累私人资本的投资效益。私人资本当然不愿意与之共舞，而更倾向于抛售头寸。毕竟，资本的本质是追求边际收益，这里的资本并没有包括国家资本。

　　的确，银行需要资本，过去是，将来更是。但是，投资者讨厌国家资本，过去是，将来也是。但在目前这种特殊时期，银行除了国家资本似乎难以找到更好的靠山。所以，问题可能继续恶化。

　　(作者供职于中信建投证券研究发展部)编辑：邱玉琴[e-mail]