1973—1982:股票价格仅上升12%，每年的波动却高达（+-）20%。这种情况下，市场以新的金融工具形式创新以应付克服金融波

http://web.cenet.org.cn/web/michaelchen/index.php3?file=detail.php3&nowdir=&id=58756&detail=1

3.4 美国与日本的金融制度考察

3.4.1 美国的市场主导型金融制度（A.W.Sametz ，2000）

事实上，美国的金融制度并不是天生的市场主导型。在20世纪60年代以前，虽然美国的金融业也曾经历几个快速发展期，但直到50年代，金融业的80%-90%仍然是由银行所组成。此前的所发生的变化大体上只是银行法规的变化以及不时出现的金融恐慌。直到1958年，纽约证券交易所的日平均交易额从未超过300万股。而在1986年至1991年之间这数字到达1.6亿股。这一转变除了新的历史环境条件带来的制度变迁的诱导性作用之外，也与美国本身过去的历史有关。

回顾美国的金融发展史，可以看到美国的银行发展史与其他大多数工业国家的不同，这归因于美国的政治历史（Roe,1994）。当Alexander Hamilton在独立战争后，提倡建立一个分支遍布全国的大型银行，而导致美国第一银行（1791—1811）及美国第二银行（1816-1836）年以后，美国基于对任何类型的强权机构存在的厌恶情绪，对于银行系统旧存在强烈的分解倾向。这一倾向最终导致了美国与众不同的银行发展史。而当1965年以后。不断发展的电子和计算机为基础的技术革新导致整体经济环境的约束条件变化的时候，这一倾向便引起金融业的市场化发展。

在整个19世纪，美国的金融系统都是高度分散的。许多州采用自由银行系统，允许银行业自由进入。1900年美国国会通过并颁布实施《货币法令》，承袭1863年颁布的《国民货币法》(后经修订改名为《国民银行法》)，将3000人以下的城市设立国民银行的条件放宽，将设立国民银行的最低资本额由5万美元降为2．5万美元。美国国民银行数迅速由3000多家猛增到1914年的7518家。与此同时，美国州银行到1914年也增加到了近20000家。由于州银行的发照条件比国民银行更宽，导致了美国银行家数众多、平均规模偏些?这一时期的银行体系有很多严重缺陷，许多源自《国民银行法》，其中之一就是分层的银行结构加上准备金的集中使纽约市银行受到沉重的利润压力，同时，没有危机时创造额外货币的法律和最终贷款人提供危机资金，这些缺陷虽然不致命，但却使银行体系在金融恐慌中特别脆弱。（Jeremy Atack & P.Passel,2000）出于银行业的金融恐慌传染性，1837年、1857年、1873年、1884年、1893年、1907年发生了严重的银行恐慌。经济衰退和混乱接踵而至。在1907年，比照欧洲的银行体系，美国被称为“金融体系的一大麻烦”。这最终导致1913年的联邦储备系统的建立。但这并没有阻止进一步的银行恐慌。

1929—1932年大危机导致了大量中小银行的破产倒闭。大危机前的1929年，美国商业银行数量为25568家，而到1933年，美国商业银行总量只有14771家，有万余家银行破产倒闭。为了降低银行业破产倒闭的风险，美国国会在30年代通过了《1933年银行法》和《1935年银行法》，这些法规强调了对银行业进行全方位的监管，限制银行业过度竞争，以保证银行业的稳定。为了避免大危机中许多银行破产倒闭局面再次发生，美国国会于1933年通过了《联邦存款保险法》，并授权建立联邦存款保险公司。出于对强权管制的高度厌恶，美国银行业创新之风日渐盛行。（比如，针对美国银行制度严格限制银行跨州经营的法律限制，从20世纪20年代就有一些大银行通过持股公司方式控制跨州的小银行的方法，实行银行跨州经营，并从事工商业信贷以外的其他业务。这种方法到50年代达到了高峰，并引起了美国金融监管当局的注意，对此，金融监管当局于1956年颁布了《银行持股公司法》。该法明确规定，凡是持有两家或两家以上超过25％有投票权的银行股份的银行持股公司，皆在此法管辖的范围内；除非洲法律明确许可，银行持股公司不得从事新的跨州并购。）总体上说，60年代以前，美国的金融系统由于“自由进入”导致过多的小银行的急剧竞争，引起银行恐慌之后导致高度的银行监管条例。而高度金融监管的结果是不可抑止的市场创新要求在环境适宜的时候诱导性的变迁出市场主导型这种金融创新出来。美国的金融创新可以分为三个时期：

（1）1965-1972 间的第一次金融创新。

对于金融服务的需求的强有力经济变动是创新的一个早期原因。过去的规章制度在面临通货膨胀和利息率上升的冲击时缺乏必备的灵活性。这一结果导致证券业和保险业以其竞争性法规优势以银行业为代价迅速增长。在1965-1972年间，消费价格年平均增长4%。此前的增长仅为1.5%-2%。同时，联储和财政部改变长期坚持的稳定低息政策，将利率升高了一倍，达到6.5%和5%。而银行对储蓄存款的非市场利率法定上限固定在3%。市场迅速出现对于具有市场利率的流动性证券的需求。随之而来，花旗银行设计出一种“大额定期可转让存单”以应付此一需求，而不久证券业出现的“货币市场共同基金”成为一种体制性创新。此种创新是因为银行自身由于固有的制度延续性，使其相对于证券创新而言，对于环境的条件的变化更加缓慢而导致的制度创新。

（2） 1973—1982 间的第二次创新

此一期间，美国经历了和平时期最严重的通货膨胀，其诱因是两次大规模的石油冲击。从40年代中期开始一直被高估的美元面临着前所未有的通货膨胀压力。紧缩的货币条件和石油冲击/价格飞涨结合在一起。导致严重的价格波动。这10年间，股票价格仅上升12%，每年的波动却高达（+-）20%。这种情况下，市场以新的金融工具形式创新以应付克服金融波动性的需求。最重要的两种创新是金融资产期权和资产期货。同时，银行业上，布雷顿森林体系解体使货币及通货膨胀问题成为美国经济金融理论界讨论的主要问题，以弗里德曼为代表的货币主义的观点成为金融理论界的主流，货币主义认为，对需要自由竞争的市场进行过渡的人为干预，必然导致经济运行的低效率，必须还市场以本来面目才能遏制严重的通货膨胀。因此理论界竭力呼吁政府应该放松对银行的过度管制。在政府1982年完全放松对储蓄利率上限的官职之前，银行进行了一系列的创新：开发出浮动利率抵押贷款和 浮动票据以使存贷款灵活性一致，同时，以技术进步为基础设立其他收费业务，如信用卡，现金管理和流动账户、自动提款机等。

（3）1982年以后的创新

80年代后，美国一系列金融立法的基本立足点都在于放松管制，消除银行业并购障碍，鼓励银行业进行有序的市场竞争。80年代出台的几部银行法规，在许多方面调整了政策。但是在关键的几方面，如银行跨州经营、银行跨行业并购、银行跨州合并等并没有实质上的松动。此时的创新很少受传统技术进步、通货膨胀压力等动力影响，而受行业合并和金融业重组等问题影响。80年代开始，出现了大量的“标杆收购”（LBO），企业并购规模的日渐扩大，需要更大的银行融资规模。经济金融化程度的提高，金融资产迅速堆积和集中，一方面为银行业规模扩张提供了良好的环境诱因，另一方面还对促进银行业的并购，因为小型银行是很难接受巨型金融资产。

传统银行的管制，导致了投资银行工具上的创新。由于“标杆收购”（LBO）即使按照计划的步骤进行收购，都难以避免全过程可能具有的各种风险。投资银行于是开发出了新的工具---商业票据和垃圾债券——以和传统银行的主要盈利业务——长短期贷款——竞争。1987年以后，产生的各种创新大多是基于以前的创新衍生出来。（比如，掉期和合成证券是由其他证券组合而成），这些创新因其市场的狭小而不再具备以前的影响力。这一方面是因为过去25年的金融创新已经使市场效率达到相当高的程度。另一方面是因为指数化和对冲等措施对于市场而言已经足够灵活和开放。因而相应的制度变迁便集中和银行体制上。面对着80年代后期越来越激烈的来自日本和欧洲的银行竞争压力以及“经济一体化”浪潮，美国银行业在90年代初进行了一些实质性的调整。1990年底，美国共有46个州颁布法令，允许其他州的银行持股公司收购本州的银行，打破了美国金融史上占统治地位的“单一银行制度”和“单一州原则”的限制，为银行业跨州并购打开了绿灯。1991年国会通过的《联邦存款保险公司改进法》允许所有储蓄机构和国民银行之间在银行合并条例的范围内进行并购。1994年美国国会又出台了《跨州银行法》，（明确一家银行持股公司可以收购任何一个州的银行，银行可以在其注册地外的州直接开设一家分行。法案还明确提出，从1997年6月1日起，任何一家独立的银行都可以与其他州的另一家银行合并。）美国国会于1999年通过了《金融服务现代化法案》，正式宣告了限制美国银行业并购的、长达60多年的《1933年银行法》时代的终结。

此后的创新所要面对的环境是，银行业国际竞争日益加剧，银行并购具有强大的外部动力。在开放经济条件下，金融全球化将各国银行置于同一竞争的平台上，一国银行业内部的竞争与国际银行业的外部竞争混合在一起，他们相互渗透、相互作用。金融全球化带来的挑战是每个国家银行业发展必须直接面对的问题。在一种均衡制度观下，从一个均衡向另一个过渡意味着一种进化论下的竞争，正是此种竞争带来的创新促进了制度的变迁，而这种变迁又是一种历史和逻辑时间下的路径倚赖性的结果。

3.4.2??日本的主银行制：日本以军事为目的的结果导致财阀的产生，财阀的解体导致主银行制的产生（主银行制）?? （待补充，约1500字）

3.5 一个评论：制度观下的美国和日本的金融系统制度变迁：

（1）??危机冲击：危机论（待补充，约500字）
（2）??创新
（3）??对制度的共同信念的改变

可以看到的是，相对于市场主导型，金融机构在日本更加有效。整体而言，市场失灵改变了金融系统的演进路线，从一种进化论的观点来看，多重均衡的存在性之间如果不经过以后时间的竞争，是很难区分出优劣的。从一个角度来看，改革开放以后，中国用基于旧有计划经济的金融系统达到相当高的经济增长率，这是否说明中国的金融系统已经达到最优呢？众多的关于中国金融系统未来走向的讨论以及对外界金融系统的借鉴不断增加，说明了中国经济参与人关于金融系统的共同信念中，认为需要变革的比重正越来越大。杨小凯论证了有时候制度模仿可以比制度创新用更小的风险和成本达到新的制度均衡。（杨小凯，1992），无疑，此种模仿来自经济参与人对外部它种制度的了解和信念。在这种视角下，随着时间深入的开放将会改变中国对于它种金融制度的认识，这将最终导致中国金融系统德制度变迁。

多重均衡的存在，使哪一种均衡是最优这一问题，需要时间的淘汰来证实。从美国和日本的金融系统来看，在市场经济中发展起来的金融系统制度几经周折，但仍隐患不断，远未到达完善的程度。而其中不同的机构和市场的发展，有赖于各国自身的历史情况。80年代，日本和德国的主银行制和开户银行制被广泛称引，而90年代以后，在经济参与人的共同信念中，这种制度已经需要改革，最终导致了日本的“大爆炸”（big bang）改革，这在一定程度上印证了演进博弈论的达尔文主义的竞争进化观点，也需要我们更多的从实际角度考察约束条件，才得以论证金融系统的变化。

当前世界的金融系统发展趋势是趋向市场主导型的金融系统，就政策而言，自20世纪80年代，法国一直在刻意选择增加金融市场重要性的政策，日本正开始其金融系统的“大爆炸”（big bang）改革，以使日本的金融系统更具竞争力。欧盟正努力走向一个单一的欧共体。巴西和其它拉丁美洲国家正经历变革，以创造类似美国类型的金融系统。这是否意味着美国类型的市场主导型的金融系统是合意而理想呢？

从一个实证的角度，关于中介化程度与经济水平的实证考察来自Raymond Goldsmith (1969,1985)对金融中介化的长期而杰出的研究：“现在金融超级结构的创立如不就其细节而就其本质而言，在一个国家经济发展相当早的阶段就已经形成，通常在经济增长开始的50-70年内形成。在19世纪末或第一次世界大战前夕，在多数发达国家实质已经完成。在此期间，金融相互关系的比率，即金融资产和有形资产之商，相当持久地和大幅度的上升。然而这个比率，自大萧条以来，在大多数国家已经没有上升趋势。在不发达国家，金融相互关系比率大大提高”。他还发现，金融机构的相对重要性，尤其是非银行方面，在多数市场经济中是呈加强倾向。但在成熟的制度中已经逐渐减弱。金融机构一般占由所有金融工具的1/4—1/2，1978年，这个比率的一般情况大概是0.40，但与金融比率比较而言，在各国的差异更大。

对于市场主导型的全球化问题可以从两个角度来解释：一是政府干预已经变得不得人心。20世纪50年代得政府干预的流行可以追溯到1929年华尔街金融系统的大崩溃和20世纪30年代的大萧条时候的市场失灵，但在今日的人们看来，市场的失灵并不意味着政府介入的必要性，也并不意味着中央计划的必然有效率。至少政府失灵是和市场失灵一样严重的问题。二是经济理论已经充分强调了市场在资金配置上面的有效性，特别是对金融市场尤其如此。促成经济学中市场经济理论的流行的原因，可能是因为在某种程度上，英美的研究占了经济学理论的主导地位。

在下一部分，我们将讨论经济学理论中关于机构和市场优劣的不同观点，无疑，随着中国的改革开放，其他国家的金融系统的实践将强烈影响中国经济参与人对于不同金融系统优劣的共同信念。同时，中国眼中的“西方经济学”理论知识的引入，也同样在不同的侧面改变这一关于金融体系的共同信念，而正如我们所论述的，制度事实上是一种自我实施的共同信念。无疑这也将影响中国未来的金融系统制度变迁的路径。同时，对于经济学理论中关于机构和市场的优劣的讨论，也可以让我们更清楚的看清转型经济过程中，面对机构或者市场时候的不同权衡问题。而经济学理论中对于现实各国实际市场不完美性了解的不足导致德经济学理论的不成熟，更强化了这种权衡的重要性。