杜丽虹博士的《相关多元化陷阱》

2007第三十八期周刊笔记

对于多元化，自己向来是不感冒的。彼得.林奇将多元化视为“多元恶化”。看了杜丽虹博士的《相关多元化陷阱》之后才又接触了一个对自己来说全新的概念――“相关多元化”。“相关多元化”认为，企业的多元化发展有一个业务范围的有效半径，只有那些处于有效半径内的业务即相关行业，才可能与主业形成协同效应，从而实现范围内经济优势。这个半径是由生产、技术、和市场三方面的相似度和相关性决定的。那么基于经营协同的“相关多元化”，真能创造价值吗？

杜丽虹博士通过分析国内和国外，地产类、资源类、金融类一些公司的案例认为，由于资产的金融特性不同，企业的经营协同效应将被金融上的非协同完全抵消，从而导致企业业绩的下降，甚至给企业带来危机。文章指出，高周转、低利润率的行业为轻资产行业（不是说行业经营中占有的资产重量轻，而是说行业经营中占有的资产少。如建筑和零售）。低周转、高利润率的行业为重资产行业（不是说行业经营资产的重量大，而是说行业经营中占用的资产多，如地产开发、地产投资等）。从事地产业务的美国Centex公司经过相关多元化的发展，进入了建筑、建材、房地产开发等领域，同时参与到房地产投资、抵押贷款、次级抵押贷款等领域。但多元化的结果是公司从房地产老大的位置下来，并不得不陆续的剥离“相关”资产和业务。之前自己也一直比较困惑，建筑公司总是看着房地产商大把大把的赚钱，而自己却满足于几个点的利润，为什么不向下游发展，而为他人做嫁衣呢？现在才明白了：“一个建筑企业向房地产企业转型过程中，将面临周转率大幅下降、现金流持续为负、负债率不断上升的压力。企业如果不能在这一转型过程中迅速适应新的金融性质，建立新的融资途径和资本结构，则必然遭遇转型的失败。”

同时，矿产企业做贸易，银行、保险混业经营，都将面临同样的问题。这样看来，“股票投资中“组合分散风险”的理论在实业投资中是失效的，因为，在股票投资中，组合一旦构建完成就不需要再追加投资了，但实业投资却不同，在低谷期巨额的负经营活动现金流要求企业追加投资。就像是期货投资，下跌期的Margin Call（补充保证金）要求实业投资人必须及时追加投资，否则将被彻底清盘。”此外，为了谋求经营上的协同，我们完全可以在不同所有权主体间以战略联合方式形成，而不需采用股权融合模式。所以，不管对于多元化还是相关多元化，还是得三思而后行！

换股并购在国外是很通行的一种并购支付方式，尤其是在公司股价被严重高估的时候，此时，公司可以利用高估的股价，收购资产或业务，可以变相的降低并购成本，同时可以抑制对公司股价的投机炒作。与此对应，当公司股价被严重低估时就可以通过回购来为公司股东获取利益，也可以避免股价下跌带来的负面影响。但我们国家的制度始终还是不那么完善，问题也比较复杂。所以操作起来也比较困难。但这也给我们一个很好的思路，对于一些IPO企业是否可以通过以自身的全部净资产认购某一上市公司的增发股份（对于资产质量差的上市公司可以让其提前进行缩股），然后通过将上市公司原有的资产、负债、业务、人员剥离，从而达到企业借壳上市的目的。当然这些仅仅是理论上的，实际中会有很多问题。比如，壳不好找，人员不好安置，菩萨多了不好打发等等，这里也只是异想天开和一厢情愿而已。

最后还是谈谈地产股吧。虽然政策对房地产行业的打压不断，但房价和地产公司的股价走势依然坚挺。其实，对于一个完全竞争的行业，政策的出台，会给一些大颚不错的并购扩张的机会。在此，谁手中有了大把的钞票和大块的土地，谁就是毫无悬念的王者。或许以后的投资品种，我们该在这些公司里面去找了。