北京时间8月29日，拼多多发布了2023Q2业绩报告，营收及净利润均超出市场预期。营收录得522.8亿元（人民币，下同），同比增长66.3%，一致预期为20.8%。Non-GAAP归母净利润为152.69亿元，同比增长41.7%，一致预期为0.8%。
核心观点
性价比战略稳固竞争优势，营收超预期增长
Q2拼多多实现总收入522.81亿元，同比增长66.3%。其中营销服务收入录得 379.33 亿元，同比增长50.7%，一致预期为27.4%；佣金收入录得143.48亿元，同比增长130.8%，一致预期为79.2%。Q2实物商品的网上零售额恢复情况不及市场预期，相对之下，拼多多的营收增长表现超出了整体市场及其他同行。考虑到现行消费环境仍处于复苏阶段，并且业内多数企业都转向性价比策略，拼多多依然保持了高速的增长，实属不易。市场份额的持续增加与规模效应优势进一步巩固，缓解了市场对行业竞争加剧导致营收放缓的担忧。
细分看，营销服务方面，消费需求复苏驱动商家广告投放积极性提升，商家品牌化升级、商家质量提升与品牌商家数量快速增长提升商家付费能力共同拉动营销服务收入超预期增长。交易服务高增主要受益于平台成交额的强劲增长以及海外Temu业务快速扩张带来的增量收入。
控费能力优越，新业务与海外业务扩展尚未侵蚀盈利能力
拼多多二季度销售费用/管理费用/研发费用分别为175.42/5.96/27.34亿元，同比+54.6%/-27.8%/+4.7%。销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为33.6%/1.1%/5.2%，同比-2.5%/-1.5%/-3.1%。Non-GAAP净利润远超彭博一致预期，对应净利率29.21%，同比下降14.79%。营销费用方面，相比同行业对618的大手笔补贴投入，拼多多更加保守与稳健，营销费用环比增长近13亿元。同时基于收入端的高速增长，费用率仍同比改善；集团经营效率使得研发和管理费用支出远低市场预期，人效进一步提高，营收同比增长66%，人力及行政开支下降28%。优秀的控费能力大幅缓解Temu全球扩张持续对公司利润拖累的担忧。
现金充裕且造血能力强、资产状况保持稳健
现金流情况不断改善。随着盈利情况改善与商家对平台的依赖度提升，经营性活动现金流持续改善，二季度经营性活动现金为234亿元，同比增长20%；投资性活动现金流为115亿元，同环比分别减少34%与50%，均有所收窄；自由现金流为118亿元，同比增长10%。由此看出，拼多多自身造血能力不断优化，且投资管理谨慎、履行了高质量发展的战略。资产情况比较稳健。负债端，公司尚无有息负债，仅有160亿元可转换债券；此外，公司对商家具备较强议价实力，进而通过应付账款筹集大量无息借款。资产端，公司为轻资产模式，流动资产占资产总额比例高达88%且以现金与短期投资为主，短期投资也主要集中于金融机构的定期存款和理财产品，流动性较强，反映出公司投资风格保守稳健、可变现能力强。
投资建议
按照当前市值与盈利能力，保守假设下公司估值为13x。若主站能维持高质量发展、海外拓展进展顺利，EPS与估值仍然有上升空间；但公司目前没有切实股东回报计划，未有足够的安全边际。
风险提示
宏观经济风险；行业竞争加剧；国际业务发展进度不及预期。
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