突发!证券市场有大动作，货银对付改革正式启动

一项有关 " 货银对付 "（下称 DVP）的改革正式启动！此项改革的顺利实施，有助于降低结算备付金的整体缴纳比例，提高市场资金使用效率，进一步激发市场活力。

1 月 14 日，中国证监会正式启动货银对付改革，就拟修订的《证券登记结算管理办法》向市场公开征求意见，中国证券登记结算有限责任公司同步就《结算规则》《结算备付金管理办法》征求意见。

据悉，DVP 是国际市场普遍采用的基础制度，用于保障证券交易达成后钱券足额交收。我国证券法明确规定，证券登记结算机构为证券交易提供净额结算服务时，应当要求结算参与人按照 DVP 原则，足额交付证券和资金，并提供交收担保。

目前，我国证券市场通过第三方存管、交易前验资验券等制度保证涉及个人投资者的经纪和融资融券业务已符合 DVP 制度，仅涉及机构投资者的自营和托管业务在结算制度上尚不完善。

"这次改革贯彻落实证券法，借鉴国际最佳实践，对自营和托管业务建立证券交收与资金交收之间的关联，明确违约处置安排。" 谈及此次改革的背景，证监会相关负责人对财联社记者表示。

据介绍，本次改革保持投资者现有交易结算制度和习惯基本不变，对广大个人投资者没有影响。改革有利于从制度上增强结算体系安全性，进一步吸引境外资金进入中国市场。

此次改革将同步降低结算参与人的结算备付金最低缴纳比例，有利于减少全市场资金占用，提高资金使用效率。不过，这次降低结算备付金不涉及 QFII 和 RQFII，它们仍按原方法收取结算备付金。

从 " 同时交收 " 到 " 相互关联 "

近日，中国证监会、中国证券登记结算有限责任公司就《证券登记结算管理办法》、结算规则等规章制度公开征求意见，货银对付（以下简称 DVP）改革正式启动。

据悉，DVP 制度是控制结算系统本金风险的有效措施，也是目前国际上公认的基础性结算制度。此次改革充分考虑我国资本市场的交易结算基础制度现状，借鉴国际成熟经验，通过建立证券交收与资金交收之间的联系，形成覆盖经纪、融资融券、自营、托管业务的结算风险防控机制，对个人投资者完全无影响，机构投资者基本无影响。

国际资本市场对于 DVP 的认识是一个不断深化的过程。DVP 的概念最早是在 1987 年欧美股灾之后，于 1989 年由国际 30 人小组（G30）提出。G30 建议将 DVP 定义为 " 证券与资金同时划转，以避免对手方延迟支付可能形成的违约风险、价格波动风险 "。

2000 年，国际证券服务业协会（IsSA）将 DVP 定义为 " 证券完全所有权的划转和最终不可撤销的资金交收同时完成 "。G30 和 ISSA 对 DVP 的定义均要求证券和资金同时完成交收。

2008 年金融危机爆发后，国际金融稳定理事会（FSB）呼吁加强金融基础设施管理。2012 年 4 月，国际清算银行支付清算系统委员会（CPSS）和国际证监会组织（IOSC0）在吸收已有国际标准执行经验和金融危机教训的基础上，正式发布了《金融市场基础设施原则》 ( PFMI ) 。

其中，原则 12" 价值交换系统 " 主要阐述了 DVP 原则：" 两项相互关联的债务（如证券交易）结算，应当通过将一项债务的最终结算作为另一项债务最终结算的条件来消除本金风险 "。同时，原则 12 指出，" DVP 不要求同时结算债务 "，即不再严格要求证券和资金同时交收，但强调了证券和资金交收的关联性。

提高市场资金效率，利于激发市场活力

多年来，我国市场形成了 "T 日证券过户、T +1 日资金交收 " 的结算模式，证券交收和资金交收不挂钩。

经纪和融资融券业务通过第三方存管、全额保证金、交易前验资验券等制度已达到 DVP 的效果；仅涉及机构投资者的自营和托管业务未纳入第三方存管，其结算制度仍需完善。

另一方面，如对上述结算模式进行较大幅度调整，会影响我国投资者的交易习惯和证券资金使用安排。

此次改革通过引入对证券设置 " 可售交收锁定 " 标识、多批次交收安排、对证券公司经纪和融资融券业务不设置标识等制度设计，实现了对个人投资者完全无影响、机构投者基本无影响的 DVP 结算制度安排。

据相关负责人介绍，此次改革要点是，保持 T 日证券划转、T +1 日资金交收这一市场基本习惯不变基础上，当结算参与人 T 日日终资金不足额时，中国结算在向其交付证券的同时对相应证券进行设置标识处理，代表相应证券处于交收过程中。

当结算参与人 T +1 日足额完成资金交收后，方可解除标识，实现了证券交收与资金交收的相互关联，符合 PFMI 关于 DVP 原则的国际标准。在前述三种典型 DVP 模式中，属于模式二。

随着 DVP 改革落地实施，我国资本市场风险防控基础制度进一步完善，也为降低结算备付金提供了空间。中国结算将同步推出更加灵活的最低结算备付金差异化计收制度安排，降低结算备付金的整体缴纳比例，提高市场资金使用效率，进一步激发市场活力。

国际上通行三种 DVP 典型模式

G30 建议提出建立 DVP 制度的要求后，国际上各大证券结算机构，包括欧洲结算公司（Euroclear ) 、全美证券清算公司（NSCC ) 、日本证券结算公司（JSCC）等，纷纷接受并采用了 DVP 制度。

基于 G30 建议，CPSS 在研究 DVP 的实现形式时发现，各国的具体实践存在较大差异。在详细调研各国结算系统的基础上，CPSs 发布《证券交收系统的贤银对付》，首次提出三种 DVP 的可选模式：

模式一为证券和资金逐笔全额交收且同时完成，欧洲结算公司（Euroclear）采用这种模式；模式二为在交收期内证券全额交收，在最终交收时点完成资金净额交收，全美证券清算公司（NSCC）采用这种模式；模式三为证券和资金净额交收，且两者最终交收都发生于最终交收时点，日本证券结算公司（JSCC）采用了这种模式。

而在其中，在上述三种模式中，国际评估机构 Thomas Murray 在 2013 年统计发现，模式二是较为主流的模式。