“老王翻车”600多天后，新城控股踩下刹车

在中国地产圈，有两位“小王总”非常知名。一位是万达的王思聪，一位就是新城控股现任董事长王晓松。二人的处事风格大相径庭，所关注的事情也重点迥异。

近日，就在王思聪忙着吃瓜，“仰望高端玩家”项思醒之际，王晓松则在2020年业绩发布会上侃侃而谈，为自己接班董事长后的第一个完整财年做着说明。



图片来源：新城控股业绩发布会直播截图

自从2019年7月，前董事长王振华丑闻爆发600多天后，已然度过危机的新城控股，似乎再次暗流涌动。

/ 01 /

业绩，看起来很美

2020年财报显示，新城控股去年总营收为1454.75亿元，同比增长69.46%，归母净利润152.56亿元，同比增长20.56%；扣非130.56亿元，同比增长30.80%。截至2020年底，公司总资产5377.53亿元，同比增长16.37%。



数据来源：新城控股财报

但是，2020年累计合同销售金额约2509.63亿元，比上年同期下降7.33%，未能进入TOP10。

在疫情、房产调控及“老王”丑闻冲击的大背景下，新城控股能拿出这样一份业绩报表，得到了评级机构的肯定。

近日，国际三大评级机构之一标普宣布将新城发展和其子公司新城控股的长期发行人信用评级从“BB”上调至“BB+”，展望“稳定”。

标普认为，由于新城可观的经常性收入、可控的增长水平和销售复苏，新城收益的稳定性将得到改善。而得益于强劲的收入增长和适度的债务扩张，杠杆率也可能保持稳定。而在标普之前，穆迪、惠誉均已上调了新城的主体评级。

在几天前公布的2021年一季报中，新城控股延续了强势的业绩表现。数据显示，公司2021年1-3月累计合同销售金额约496.47亿元，比上年同期增长60.25%；累计销售面积约510.56万平方米，比上年同期增长78.63%。

在房地产行业，新城控股有着“黑马”之称，其成立于1993年，创始人是王振华。2009年，新城控股将总部从常州搬至上海，开始涉足商业地产项目。

2015年12月，新城控股成为首个成功由B股转A股的民营企业，王晓松也被任命为上市公司总裁、总经理，成为当年最年轻的A股总裁。当年，新城控股提出“住宅+商业双核驱动”的新五年发展战略模式，即以住宅开发为主，兼顾选取地块进行商业综合体的开发运营。

彼时，新城控股的规模只有300亿，但已经剑指千亿目标。此后新城控股发展迅猛，2016年至2018年，公司总营收分别为279.69亿元、405.26亿元、541.33亿元，同比分别增长18.67%、44.89%、33.58%；归母净利润分别为30.19亿元、60.29亿元、104.91亿元，同比增长64.42%、99.68%、74.02%；合约销售金额分别为650.6亿元、1264.7亿元、2210.9亿元，增速为104%、94%、75%。



数据来源：新城控股财报

2018年，新城控股合约销售金额突破2200亿元，超额完成千亿目标，位列全国第8位。

但是，也许是冥冥之中的定数，新城控股遭遇“乐极生悲”。

2019年7月，王振华因涉嫌猥亵女童被捕，“变态老王”丑闻轰动全国，新城控股瞬间陷入危机，遭遇股债双杀。新城控股连续3个跌停，4个交易日市值蒸发324亿元。

事发之后，新城控股迅速与王振华“切割”，其子王晓松接任董事长。为应对危机，新城控股在2019年累计对外转让24个项目公司的全部或部分股权，协议约定的交易对价累计约为118.56亿元，缓解了流动性压力，并逐渐走出危机。

但是，在新城控股颇为不错的业绩背后，其相关财务数据尤其是负债情况仍引起了关注，并演化为对其发展模式的质疑。

/ 02 /

负债仍是老大难

毛利明显下滑

2020年8月，央行对房地产行业出台“三道红线”，即房企剔除预收款的资产负债率不得大于70%；净负债率不得大于100%；现金短债比不得小于1倍。

据2020年财报显示，新城控股剔除预收账款后的资产负债率74.12%，净负债率43.65%，现金短债比1.68倍。其中，第一项踩中红线。

虽然看起来整体问题不大，但新城控股的真实负债情况仍遭到质疑。比如《长江商报》在报道中指出，根据明股实债、公司担保等估算，2020年底，新城控股表外债务可能超300亿元，加上表内的1097亿元，实际债务预计超过1400亿元，公司净负债率可能会超过120%。

对此，新城控股表示，所谓表外负债可能超过300亿元属于编造，公司的财务数据已经会计师严格审计，符合相关规则和法律法规。

节点财经还注意到，与2020年财报同时发布的，还有一条有关新城控股担保额度的公告。公告称，2021年，新城控股预计对公司全资子公司净增加担保额度300亿元，对控股子公司净增加担保额度600亿元，对合营公司及联营公司净增加担保额度300亿元。

一般来说，房企在非并表项目公司层面需要按权益比例承担的负债，一般会体现在对联合营公司的担保金额上。

而《21世纪经济报道》也指出，过去5年，新城控股少数股东投入了大量资金，贡献了40%左右的净资产，却只分享了5.07%-14.07%的报表利润。少数股东的资金，5年来的年投资回收率仅在2.88%-9.05%之间。通过数据分析，公司存在明股实债的嫌疑。

节点财经（ID：jiedian2018）认为，明股实债现象在房地产行业中并不少见，通过这种方式，公司可以将债务隐匿于表外，隐藏其真实负债水平。说好听点，这种方式可以优化财务报表，增强表内融资能力。但是，明股实债终究会影响到房企的现金流，对流动性造成压力。

2020年财报数据显示，新城控股的现金流去年出现急速下滑，其经营性现金流净额为3.82亿元，而2019年同期为435亿元，降幅99.12%。

当然，2019年，新城控股因王振华丑闻甩卖资产回血，现金流大幅回流，具有一定的特殊性。但据2018年财报显示，当年公司经营现金流净额为38.17亿元，仍远高于2020年。对此，新城控股反馈称，这是由于2020 年新增土地较多，所以才导致经营现金流净额减少。

此外，新城控股2020年毛利率为23.50%，较2019年下降了9.14个百分点；净利率为11.32%，较2019年下降4.21%。无论毛利率或净利率，新城控股的盈利能力均弱于部分头部房企。而且，其毛利率和净利率近年来呈现快速下滑的趋势。



数据来源：新城控股财报

对于毛利率下降的问题，新城控股回应称，近年来公司规模快速扩张，并战略性进入一些新的城市，包括部分非长三角的低能级城市，没有体现出规模优势。同时人才储备显得不足，管控能力尚待加强。

但是，在毛利率、净利润下滑的背景下，新城控股2020年净利润仍保持了20.56%的增速。这一成绩的背后，是公允价值变动收益及投资收益的贡献，其中公允价值增值主要来自于投资性房地产。

新城控股在年报中表示，其投资性房地产（以新城控股旗下的吾悦广场租金收入为主）是由专业机构“按市场租金及现有用途基准进行重估。”“如果相关的评估方法或假设发生变化，将影响投资性房地产公允价值的估计，该差异将对公允价值变动损益产生影响。”

数据显示，2020年，新城控股的公允价值变动收益为25.24亿元，投资为30.81亿元，合计56.05亿元，占新城控股净利润的34%。

可见，评估方法的不同，新城控股的净利润也将发生明显变动。而过去几年，这也是投资者争论的焦点，新城控股借公允价值“美化财务报表”的质疑时有出现。

2018年，新城控股还曾被出具监管函，要求说明投资性房地产公允价值大幅增长的合理性。其在回复中坦言，未来公司投资吾悦广场的规模及数量能否持续增长存在不确定性，公司未来公允价值变动损益也存在不确定性。

不难发现，吾悦广场对新城控股至关重要。

/ 03 /

吾悦广场赚钱难

如何踩住“急刹车”？

近年来，新城控股采用住宅+商业地产双轮驱动模式快速发展，在全国各地投资建设吾悦广场。



图片来源：新城控股官网

财报数据显示，截至2020年底，新城控股于28个省份、98个地级市布局吾悦广场163座，已开业及管理输出数量为100座。其中，一半以上分布在三四线城市。截至期末，公司投资性房地产账面价值882.92亿元，同比增长29.42%，占总资产的16.42%。

一般来说，商业地产侧重企业的综合经营能力，是房企从重资转向轻资比较好的落脚点。但数据显示，2020年吾悦广场商业运营总收入57.21亿元，剔除5个但尚未纳入2020年业绩的商业项目，吾悦广场平均收入0.6亿元。

但是，对比2019年数据，当期吾悦广场累计开业63座，商业运营总收入41.08亿元，其平均收入为0.65亿元。

数量增加，平均收入却减少，这对吾悦广场并非好事。而2020年8月，《财经》产业研究中心就曾发布报告，直指吾悦广场是“现金流杀手”。

该报告认为，新城控股的“吾悦广场”大多位于城市非核心区域，周边居民消费能力较低，且提升空间有限。同时，城市化进程趋缓，“吾悦广场”不太可能发展成比肩“龙湖天街”、“凯德Mall”的热点商业区域，其租金上涨的天花板很低。

“新城控股的危机不是王振华，而是吾悦广场。”该报告曾如此说。

但是，新城控股2021年全年仍计划新开业吾悦广场 30 座。对此，节点财经认为，越开越多的吾悦广场无疑将占用新城控股的大量资金，这种模式的可持续性面临考验。

其实，早在2020年初，接班不久的王晓松曾提出，公司要由“增量”转向“提质”，由 “冲规模，提排名”转为“以资本回报率为核心，聚焦利润”，从而实现稳健、高质量、可持续增长。

一年之后，在最新的2020年业绩发布会上，王晓松表示，2021年还是执行“销售额的40%用于拿地”策略，即2021年新城控股拿地预算仍高达千亿。但他还表示，新城控股从2020年下半年或者2021年开始，不再进入新城市，“希望把有限的子弹用在最有价值的一些地方。”

同时，王晓松宣布，2021年销售目标为2600亿元，较比2020年达成的2509.63亿元合约销售额，增速仅3.6%。

这样的目标，对于迅猛扩张数年，动辄两位数增长的新城控股来说，可以算得上踩了“急刹车”。

为应对新的变化，进入2021年后，新城控股在组织架构方面也开始了大调整。今年1月，王晓松辞去总裁职务，董事兼联席总裁梁志诚接棒，担任总裁一职。与此同时，关于新城控股裁员的传言也不胫而走。对此，新城控股并未有公开回应。

一年多以前，王振华掀起的“丑闻”早已过去，但意外事件之后，新城控股真正的考验也许还在后面。对于年轻的“85后”王晓松来说，在度过接班后的第一个完整财年后，如何掌控千亿房企走出逆流期，仍将是一个巨大的考验。