历史之鉴——1997年绩优股倒下的回忆

 历史之鉴——1997年绩优股倒下的回忆
福尔莫斯2007-12-17 23:35:02　
历史是面镜子。不懂历史，可以说就不会对事物有清楚的理解。
本人经历了93-95年那轮大熊市，也经历了1996-1997年那轮大牛市。回顾一下每轮牛熊循环后很多大牌“绩优股”纷纷倒下后的深层原因，对于我们认识公司，可以说定会有莫大的好处。
先说1996-1997年那轮大牛市。深科技，是我当时最钟情的一个股，经历了三天从6元直奔21.99元的辉煌后，我几乎“爱”上了这家公司。但是，随着研究的深入，发现这家公司基本上就是个为IBM做配套的公司，开始怀疑深科技是否已经被严重高估；深发展，同样是深圳股市当时的灵魂股，相信深圳的任何一个老股民对都深发展都有过如同“圣人”式的崇拜感情，要对之产生“高估”的怀疑，至少在感情上是过不去的。但是，基本的估价观念还是告诉我，深发展也有高估的时候吧？于是，1997年6月份，写了篇《业绩.市盈率.成长》的文章（股市动态分析上），对发展和深科技提出了初步的怀疑。
也许是从未买过四川长虹，对之的质疑也许就客观、顺利地多。1997年9月，深圳某券商负责自营的老总约我吃饭，探讨一些问题，其中专门提到如何看待四川长虹。我和他就四川长虹有过如下的对话：
老总：长虹才30倍PE，不会见顶吧。
我：长虹一直是沪市最低市盈率的股票，无论牛市还是熊市。长虹不可能达到如深科技那样的市盈率，除非有一天它的业绩大幅下滑。
老总：业绩下滑？呵，那中国股市还会有绩优股吗？
我：……？
老总：长虹我们与倪总见过面交谈过，明年业绩还可保持至少30%以上成长，后年将可能有80%-100%的增长，因为农村市场有可能出现爆炸式的增长。
我：我不知道明后年长虹会如何增长，但我觉着它的业绩有一天肯定要下滑。而且不会远。
老总：为什么？
我：因为我觉得它与其它厂家没什么大的区别啊。
老总：哈哈，如果你要来办个电视机厂，你能干过长虹吗？
我：我不会办企业。但是，其它厂家没必要非要干过长虹才能生存啊。
老总：告诉你，你也许不知道，电视机在中国城市中刚刚普及，但县镇、乡村更是市场惊人。在中国电视机行业，长虹的竞争力是绝对的第一，连日本的企业都怕。而且，再过多少年，中国的高清和数字电视要开播了，长虹将可能要占50%以上的市场，那时长虹股价恐怕几百元以上了。
我：也许吧，……。
1998年，长虹股价开始崩溃。我又见过那位管自营的老总。正好那时是长虹宣布降价，声称要挤掉竞争对手的市场。这位老总说，价格战对长虹长远是大利好，今后长虹肯定是胜者。我说为何？他说，长虹的历史表明，它是中国竞争力最强的电视企业。第二，长虹的老总倪润峰是中国企业界少有的“中央委员”（我以前真的不知道），其它厂家都可以倒，长虹不会倒，国家怎么也会向长虹倾斜的。这是中国国情。你不懂。还有，中国与其它国家不一样，电视机行业的市场几乎是无限的，农村市场很快要爆炸式增长。
过了几年后，我才对长虹的倒下有了深入的认识：
1。长虹之败，不在市场。电视机行业从1997到现在，一直保持着增长。而且产品更新换代速度一直很快。需求没有出现过任何问题。
2。没有坚固和具实质壁垒性的差异化的竞争优势，再大的企业，再高的市场占有率、再高的声望的企业，即便有某个强势的领导人物都是没有用的。
3。独立思考企业价值，勿用其它与之无关的东西来干扰你的思考逻辑。
2004年，当我预言上海汽车这类股迟早要全部跌回去时，很多人却给我一个劲地讲我国汽车市场还有多大多大；当我提醒万科这类企业不可能长期保持这么高的收益、其企业领导人已经头脑发热的时候，很多人却一个劲地给我讲房地产在中国还有多大多大的需求……。
企业的价值不等于市场需求。
下面一个就是深发展。
深发展从上市以来就一直是“套不住”的股票。当人们习惯于深发展每年“必须”增长，且要比其它公司的平均增长率高时，当深股老股民都把深发展当作港股中的汇丰时，深发展当时（97年）新上任的行长周林（现又一进局的人）说了句耐人寻味的话：深发展将从注重银行的收益转为注重信贷资产的安全性上。我当时如挨闷棍。从这句话开始我开始认真把它只当做个普通银行来看，看看它的一切。它的坏帐、它的会计政策、它的……
原来深发展也有有大问题的时候！
后来的疑问是：为什么深发展出问题一定是在股市的牛市结束后而不是在1996、1997年？
再看看深科技。关于深科技，在其它贴里或多或少说了不少了。这个企业的盛衰，让我对技术类和配件类企业有了进一步的认识。
如果在把眼光放得远一点，回到1991-1992年的牛市。当时的明星股或绩优成长股是什么呢（当时还不熟悉上海股市）？深宝安、深中华、深物业、振业、金田、甚至深中浩（而万科、南波则一直是中庸而标准的“二线股”，引不起任何炒家的注意）。结果，随着93年初牛市的终结，这些公司从此衰落不起。
牛市是什么呢？我都想用这么一句来概括：就是消灭当时主流类公司的过程，消灭那些体质不强的而发育过快的猛小子的时候！
本轮牛市呢？我想这一本质不会变！小心那些体质不强却被众人拥捧的“大蓝筹”！
我慢慢才体会到林奇从不买任何热门行业里的热门股，以及巴菲特远离经济主题的时尚，以及格雷罕拇“投资人经常犯的失误是在经济繁荣时期买入了那些原本素质不高的绩优股”的教诲！
上一轮牛市的大热门或大牛股，到本轮牛市至今的最高点，有几个还能创新高？青岛海尔、深发展、东软股份。
但是，这里面有两个问题：
1。1997年当时最热门的“一线绩优股”，到现在本轮牛市，它们有几个能创出新高的？这个比例说明什么？
2。把这些极少数能创新高的热门股那时的价位与本轮牛市创新高的价格与同期指数的升幅比一比，看看它们长期看是否远远跑输了大盘？
中国年轻的股市也不例外。如果长期投资这些“热门行业里的热门股”，其下场会是什么，这是美国人总结的现象，但在中国这么“特殊”的市场上仍然是那么的有效！
Midren 2007-12-18 11:56:45　
两种不同的投资方式（本质上是同一种方法）：
1、选择成长性行业中的公司，但价格不能偏离价值太远。所以04年初的上海汽车没有价值，可是当他跌到接近1倍市净率的时候投资价值大大上升，类似的还有在中国仍然属于成长性行业的钢铁、水泥、房地产、机械、煤炭等。关键在于价格是否合适，应该说这类似于罗杰斯的投资方式。（当前利率下1倍市净率的价格去购买未来N年长期平均roe超过10%的公司怎么说也算得上合适）
2、选择消费类（广义的消费）行业有竞争壁垒的公司，长期持有直到价格充分高估或业绩增长将低于市场预期，类似于巴菲特70年代后的投资方式。
俺受福探影响很大，但感觉福探喜欢的只是第二种公司。
Billkang 2007-12-18 14:21:01　
我认为福探说的现象是准确的，原因的分析似乎还可以多一些。
我十分同意福探对在牛市中热门股的看法，投资人不能被牛市中套在热门股头上的光环迷惑，要充分认识到背后潜藏的风险，一个被高估的绩优股很可能是没有投资价值的，而在牛市中，热门股往往被严重高估。
现在的问题是，我们如何规避现在市场中类似当初长虹、深发展和深科技这样的股票，也就是说我们能不能找出这些股票的共性，是什么原因导致这些股票不能长期为投资人带来好的回报的。从另一个角度讲，我们如何找出现在市场中的类似90年代初的万科这样的股票。我赞同福探的观点，长虹等企业并不是因为整个市场萎缩而导致业绩下滑的。从93年到今天，我已经买过4部彩电，接近3万元，比我在手机上的投入大（不算话费），可以看出彩电市场依然不小。
我看这些企业存在的问题可以分成两类。像长虹等企业，其核心问题是体制问题，长虹是典型的国企。在竞争型行业中，国企成功的概率微乎其微，因此现在“经营状况好”国企基本上已经退缩到了垄断行业，他们构成了目前A股大蓝筹的主体。这些“经营状况好”国企的股票大家现在愿意购买吗？我看风险很大，因为“经营状况好”主要是人为设置的行业进入门槛造成的。另一类是目前经营不错的民企，这些企业中有可能出现伟大的企业，但风险依然存在。民企的衰落往往是由于内部管理体制的原因，很多企业缺乏内部制衡，容易冒进，在发展到一定阶段后，开始多元化，没有有效控制风险。地产界的顺驰就是一个例子。
因此我的总体的看法是，今后伟大的企业一定是从管理规范的民营企业发展而来的。它们会是谁呢？
    

    所以,市场是人性的舞台．把自己膨胀的欲望消蚀掉，眼睛自然会看得透．换句大家喜欢的说法，冷静和理性能让人赢．不过我不太认为大师们是靠冷静赢钱的．因为他们无需冷静．有个冷静就有不冷静在，就得犯错．大约有九成的人会在好的时候作大富翁的梦，坏的时候想到破产．这和市场最后赢钱的比例刚好相反．