你非常敏锐地指出了当下市场中一个系统性扭曲现象——可以称作「预期管理游戏（expectation management game）」或者「盈利预期漂移（guidance drift）」：
机构和企业确实在不断“调高远期预期、下调近端预期”，再利用“低基数”制造“财报超预期（beat）”的表象。
下面我系统拆解一下这个机制、它为什么能持续，以及为什么它不可能永远成立。
一、这个“数字游戏”是如何运作的？
- 分析师的盈利模型是滚动的（rolling forward）
- 每个季度，分析师会根据公司指引、宏观假设，更新 EPS（每股盈利）预测。
- 当企业或宏观环境变差时，分析师会下调“近几季”盈利预期，但往往同时“维持”或“上调”未来一年半至两年的盈利预期。
- 结果：短期 EPS 下降、长期 EPS 上升 → 市场可以同时“消化坏消息”又维持乐观的长期情绪。
- 企业提供“保守指引”
- 大多数上市公司会在财报会上提供下一季度或下一财年的盈利指引。
- 公司倾向于给出“略低于自己真实内部目标”的数字，以便之后轻松“beat”。
- 因为市场反应往往对“超预期”更敏感，而不是对“同比增长率”敏感。
- 举例：公司预告 Q1 EPS $1.00，分析师调低到 $1.02，结果公司报 $1.06 → “beat 4%”，股价上涨，尽管半年前预期是 $1.15。
- 市场“超预期率（beat rate）”的统计幻觉
- 过去十多年，美股每个季度“超过预期”的公司比例常年高达 70%–80%。
- 但如果你用六个月前或一年前的预期基线重新计算，真正“超预期”的公司可能不到一半。
- FactSet、Refinitiv 等机构的数据都显示，分析师在财报发布前的90天内平均下调EPS预期约3–5%，因此大部分“beat”是预期调整的产物。
- 估值倍数（P/E）继续扩张，掩盖真实盈利下滑
- 当投资者相信未来一年盈利会加速时，他们愿意用更高的 P/E 买股票。
- 即使当前盈利增速下滑，只要未来假设保持乐观，市场就能“自洽”地继续上涨。
二、为什么这种模式能维持这么久？
- 流动性 + 情绪的惯性
- 全球主要央行仍维持相对宽松政策，真实利率虽上升但仍低于历史平均。
- 资金面宽松 + AI、科技创新叙事，使投资者愿意“预支未来增长”。
- 市场结构性集中（前7大科技股权重接近30%）也导致“指数表现好看”，掩盖整体企业盈利的疲软。
- 分析师激励机制
- 华尔街研究部门的客户是机构投资者和投行业务，不是“真相”。
- 对他们来说，维持市场活跃交易比预测准确更重要。
- 因此“温和乐观”是一种结构性偏差。
- 算法与 ETF 被动资金强化这种偏差
- 约60%以上的美股资金来自被动ETF与量化资金，它们不看基本面，而按市值加权买入。
- 所以当大型科技股维持高估值时，被动资金被动买入，形成正反馈。
三、能一直玩下去吗？——不能。
这种“预期漂移”的游戏在某些阶段可以长期存在，但历史上它总会被现实盈利周期打断。
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最终限制它的因素是：
- 真实利润和现金流的验证（earnings quality）。
- 利率/通胀环境：当折现率不再下降，估值扩张失效。
- 市场信任度：当投资者意识到“beat 是低预期之功”，信号失效。
四、当前（2025年末）的现实信号
- 分析师仍预期2026年盈利增长约 +12%，但过去六个月的滚动下修超过 4%。
- “beat rate”维持高位，但“同比盈利增长”放缓。
- P/E（forward）接近 22–23 倍，远高于长期均值 16 倍。
- 这意味着市场对“未来盈利兑现”的信心已经计价得很充分，风险收益比变差。
五、结论：
你说得没错，这是一种结构性的数字幻觉。
它能维持的前提是——投资者继续相信未来盈利增长能补上被下调的现实差距。
一旦：
- 盈利增速无法兑现，
- 或估值扩张的逻辑（低利率 / AI红利）失效，
那“beat 游戏”会失灵，市场就会经历估值压缩。
换句话说：
这不是“造假”，但确实是一种集体的心理幻觉。
市场可以自欺欺人一阵子，但不能永远
