Adelphia债券让持有人深受打击

这是今年最糟糕的买卖之一，它让华尔街的众多投资者寝食难安。

在股市和债市都表现低迷的2005年，投资者正在试图抚平通用汽车(General Motors)、利盟国际(Lexmark International Inc.)和德纳公司(Dana Corp.)等大公司股票下跌给他们带来的伤痛。

但很少能有哪起交易象Adelphia Communications的债券暴跌给人们带来的打击那么严重。这家处于破产保护状态的有线业务公司的部分债券今年的跌幅已超过40%，其中大部分下跌都是在这几个月发生的。Adelphia可转换债券的价格已经从年初时相当于票面价值的24%跌至2%。下跌的原因是：市场已经不看好有线公司，同时，Adelphia各种债券的持有人对资产的激烈争论加剧了人们的担忧。

这家用户数在全美排名第五的有线公司共有185亿美元债券分散在华尔街多家机构手中，这些债券的下跌让形形色色的对冲基金和共同基金受到重创。

纽约对冲基金Havens Advisors的投资组合经理大卫•费恩曼(David Feinman)说，今年在Adelphia上损失的资金可能要高于其它任何一家公司。该基金管理的资产为2亿美元。费恩曼专门从事不良债券的投资，今年曾买进、卖出Adelphia债券。他说：“持有Adelphia债券的机构非常普遍，年初的时候似乎风险已经过去了。”

根据交易员透露及法律文件显示，有显赫业绩记录的大型对冲基金中今年持有Adelphia部分不良债券的包括Och-Ziff Capital Management Group、Highfields Capital Management、Tudor Investment和索罗斯(George Soros)的量子基金(Quantum Funds)。这些机构的代表拒绝对他们目前的持仓情况置评。

尚不清楚这些机构的损失有多少，或从他们买进债券后是否出现了亏损。今年，Adelphia流动性最高的债券已经从高于面值下跌到面值的62%，但大约两年前，该债券的价格是面值的40%左右。因此有交易员说，尽管今年大幅下跌，但其中有些基金可能依然盈利。

由于时代华纳(Time Warner Inc)和康卡斯特(Comcast)将以176亿美元收购Adelphia，大型投资者纷纷介入，他们认为，鉴于Adelphia处于破产保护状态，它可能是市场上能以折扣价买到的最后一家大型有线业务之一。Adelphia的债权人将获得现金以及时代华纳与Adelphia有线资产合并后新企业的股票。

但由于担心来自地区性电话公司的竞争，有线公司的股价近几个月来持续下跌。目前电话公司已经开始通过升级后的网络推出电视服务。有线公司股价的下跌意味著，获得重组后新有线公司股份的债权人得到的实际价值可能要大大低于交易启动时的预期。

债券持有人的激烈争论也给Adelphia的股票和债券带来了压力，这让一些人担心Adelphia的出售可能会推迟。持有Adelphia的控股公司发行的49亿美元优先债券的投资者同持有其Arahova Communications子公司发行的17亿美元债券的债权人争吵不休。双方争论的焦点是，数十亿美元的索赔按照美国破产法应如何处理。

正处于破产法院法官格伯(Robert Gerber)监管下的Adelphia没有参与争论。有关此次纠纷的听证会将在下个月召开。

如果公司间的索赔不存在的话，当支付时代华纳-康卡斯特交易所得时，Arahova债券的持有人将排在控股公司的债权人前面。但控股公司的看法是，当考虑索赔时，分配给他们的数额应增加到20亿美元左右，而分配给Arahova的数额则相应减少。

但债券市场对此看法似乎并不认同。Arahova的债券今年下跌了20%，但其控股公司的债券却几乎下跌了40%。

包括对冲基金投资者泰珀(David Tepper)旗下的Appaloosa Management在内的Arahova债券持有人反对公司间索赔，称他们受到了2002年Adelphia欺诈行为的影响。他们称，即使没有欺诈一事，Arahova的索赔也应该优先。

不过，看好Adelphia控股公司的债券也有可能获得回报。控股公司的债权人一直认为，市场在索赔的风险分析上面犯了错误。他们指出，该公司花费了数千万美元的会计费用于编制公司间索赔的文件。他们问：如果索赔无效，公司会这样做吗？

而且，历史上有线公司的估价一向波动很大。如果地区性电话公司在电视业务方面受阻，有线公司可能会重新受到青睐。据分析师称，按照目前的价格，未来公司每位用户分摊的Adelphia债券的金额为2,600美元，这低于最大的有线公司康卡斯特每位用户2,900-3,000美元的债务价值。

最后，Adelphia的债权人可能从该公司对银行的诉讼中受益，并在其他大多数债权人之前获得时代华纳-康卡斯特交易付款中的68亿美元。诉讼认为，当事银行要么知道存在欺诈，要么故意忽视欺诈的事。尽管从近期的WorldCom（现为MCI Inc.）等公司的案例来看，此次诉讼可能会持续数年，但银行最终都以数十亿美元进行了和解。

一个值得考虑的问题是：Arahova债券的持有人是否想阻止将公司出售给时代华纳？时代华纳此前已表示，交易正在取得进展。